論提高我國股票市場(chǎng)的貨幣政策傳導(dǎo)效率

論提高我國股票市場(chǎng)的貨幣政策傳導(dǎo)效率

[摘　要]隨著資本市場(chǎng)的和創(chuàng)新的深化，股票市場(chǎng)對(duì)貨幣政策的越來越大，并逐漸成為貨幣政策傳導(dǎo)的重要渠道。由于市場(chǎng)規(guī)模有限、金融一體化程度較低等因素的制約，我國股票市場(chǎng)的貨幣政策傳導(dǎo)效率低下。因此，應(yīng)借鑒西方發(fā)達(dá)國家已有的和成功經(jīng)驗(yàn)，通過擴(kuò)大股票市場(chǎng)規(guī)模、調(diào)整和優(yōu)化市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、疏通貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的聯(lián)系渠道等途徑，構(gòu)筑股票市場(chǎng)傳導(dǎo)貨幣政策的基礎(chǔ)條件。同時(shí)，中央銀行貨幣政策的最終目標(biāo)應(yīng)關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格的變化�！　∝泿耪�策傳導(dǎo)機(jī)制描述了貨幣當(dāng)局借助于貨幣政策工具實(shí)現(xiàn)貨幣政策最終目標(biāo)的作用過程，它是貨幣政策有效發(fā)揮作用的基礎(chǔ)。隨著資本市場(chǎng)的日趨發(fā)育成熟，股票市場(chǎng)對(duì)貨幣政策的影響也越來越大。從一些西方發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)來看，股票市場(chǎng)已成為貨幣政策傳導(dǎo)的重要渠道之一，但我國貨幣政策與股票市場(chǎng)之間的聯(lián)系并不密切，股票市場(chǎng)在貨幣政策傳導(dǎo)中的作用還不明顯。因此，積極借鑒國外已有的理論與成功經(jīng)驗(yàn)，構(gòu)筑股票市場(chǎng)傳導(dǎo)貨幣政策的基礎(chǔ)條件，對(duì)提高我國貨幣政策的有效性具有重要的理論與現(xiàn)實(shí)意義。　　一、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制與股票市場(chǎng)　　隨著資本市場(chǎng)的迅速發(fā)展和金融創(chuàng)新的深化，股票市場(chǎng)對(duì)實(shí)體的影響日益增強(qiáng)，股票價(jià)格指數(shù)與GDP之間呈現(xiàn)出一定的正相關(guān)性，股市已成為宏觀經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”。同時(shí)，股票市場(chǎng)對(duì)貨幣政策的影響也越來越大，其規(guī)模的擴(kuò)大和結(jié)構(gòu)的不斷變化影響著貨幣供給與需求，從而影響著貨幣政策的制定、實(shí)施和傳導(dǎo)效率。西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家關(guān)于貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制與股票市場(chǎng)關(guān)系的很多，歸納起來大致有兩類，即通過研究貨幣供給對(duì)投資或?qū)ο�費(fèi)的影響來揭示貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制與股票市場(chǎng)的關(guān)系。從西方發(fā)達(dá)國家貨幣政策的實(shí)踐來看，股票市場(chǎng)傳導(dǎo)貨幣政策主要包括以下幾種路徑：　　1.資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整效應(yīng)渠道　　資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整效應(yīng)以詹姆斯。托賓的q理論為支撐。托賓（James Tobin，1969）認(rèn)為，貨幣供給通過利率變動(dòng)影響收入變化，其間存在著一個(gè)股票市價(jià)或市價(jià)變化的和一個(gè)固定資本重置價(jià)格變化的問題，即貨幣政策是通過影響證券資產(chǎn)價(jià)格從而使投資者在不同資產(chǎn)之間做出選擇而影響經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的。為此，托賓引入一個(gè)新概念“q”，即企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值與資本重置成本的比值。q的高低決定了企業(yè)的投資愿望，q高意味著企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值要高于其資本的重置成本，相對(duì)于企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，新廠房和設(shè)備的投資比較便宜，因而企業(yè)可通過發(fā)行股票獲得價(jià)格相對(duì)低廉的投資品，從而增加投資，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出景氣態(tài)勢(shì)。相反，如果q低，即企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值低于其資本的重置成本，則投資萎縮，經(jīng)濟(jì)不景氣�！　⊥匈e的q理論突破了傳統(tǒng)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論囿于貨幣供應(yīng)量和貨幣流通速度的局限性，將貨幣傳導(dǎo)推廣到整個(gè)金融結(jié)構(gòu)，從而將貨幣部分地內(nèi)生化。該理論為從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整角度解釋貨幣政策的傳導(dǎo)提供了一個(gè)很好的思路。具體而言，當(dāng)一國中央銀行實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策時(shí)，其貨幣供應(yīng)量（M）的增加將導(dǎo)致利率（r）下降，而股票和債券的相對(duì)收益率將會(huì)上升，經(jīng)由公眾的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整效應(yīng)最終促使股票價(jià)格（*）上升，q相應(yīng)上升，帶動(dòng)企業(yè)投資（I）擴(kuò)張，最終使國民收入（Y）增加。這一貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制可表示為：M↑→r↓→*↑→q↑→I↑→Y↑�！　�2.財(cái)富效應(yīng)渠道　　莫迪格利亞尼（Franco Modigliani，1971）在其生命周期消費(fèi)模型中指出，消費(fèi)者是具有理性的，個(gè)人將在更長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)計(jì)劃他們的消費(fèi)和儲(chǔ)蓄行為，以期在整個(gè)生命周期內(nèi)實(shí)現(xiàn)消費(fèi)資源的最佳配置。因此，決定消費(fèi)的不是現(xiàn)期收入，而是消費(fèi)者的畢生資財(cái)，包括人力資本、真實(shí)資本和金融財(cái)富，股票是金融財(cái)富的一個(gè)主要組成部分。因此，貨幣供給量的變動(dòng)將通過改變利率和股票價(jià)格來影響居民的金融財(cái)富（w）及其一生的財(cái)富量（LR），進(jìn)而影響其消費(fèi)需求（C）和國民收入（Y）。財(cái)富效應(yīng)理論的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制可描述為：M↑→r↓→*↑→W↑→LR↑→C↑→Y↑。20世紀(jì)90年代全球性的股票市場(chǎng)繁榮，尤其是美國股票市場(chǎng)的空前繁榮所引發(fā)的消費(fèi)增長(zhǎng)，為股票市場(chǎng)的財(cái)富效應(yīng)提供了直接的實(shí)證支持。S.Ludvigson

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