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信用風(fēng)險(xiǎn)管理與信用衍生產(chǎn)品
摘要:本文首先介紹了信用風(fēng)險(xiǎn)管理的傳統(tǒng)和度量手段及,然后指出其不足之處,并引出信用衍生產(chǎn)品。信用衍生產(chǎn)品主要通過將信用風(fēng)險(xiǎn)從其他風(fēng)險(xiǎn)中剝離出來,轉(zhuǎn)嫁其他機(jī)構(gòu)以達(dá)到降低自身的風(fēng)險(xiǎn)的暴露水平,然后再系統(tǒng)地各種主要的信用衍生產(chǎn)品的基本原理之上,分析了利用信用衍生產(chǎn)品管理信用風(fēng)險(xiǎn)并說明了意義所在,最后對(duì)如何在市場(chǎng)上它提出了幾點(diǎn)建議。
關(guān)鍵詞:信用風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)信用衍生產(chǎn)品
一、引言
近些年,無論從微觀層面還是宏觀層面上在金融業(yè)和銀行業(yè)所出現(xiàn)的一系列事件暴露出的,使得我們將風(fēng)險(xiǎn)管理提上了議事日程。像上個(gè)世紀(jì)90年代的巴林銀行倒閉以及墨西哥金融危機(jī)和亞洲金融危機(jī),這些都給我們敲響了警鐘。諾貝爾學(xué)獎(jiǎng)得主羅伯特.默頓教授曾經(jīng)說,資金的時(shí)間價(jià)值、資產(chǎn)定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)管理是金融的三大支柱。可見,風(fēng)險(xiǎn)管理在現(xiàn)代金融理論中的地位舉足輕重。
信用風(fēng)險(xiǎn)是金融風(fēng)險(xiǎn)之一,就是因借款人不能按期還本付息而給貸款人造成損失所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn),它代表債權(quán)人承受損失潛在可能性。而在傳統(tǒng)意義上,只有當(dāng)違約實(shí)際發(fā)生時(shí),這種損失才會(huì)發(fā)生。所以,它又稱為違約風(fēng)險(xiǎn)。在互換中,信用風(fēng)險(xiǎn)由二個(gè)構(gòu)成部分,即期風(fēng)險(xiǎn)----代表頭寸的即期逐日盯市價(jià)值,以及潛在風(fēng)險(xiǎn)----代表頭寸的逐日盯市價(jià)值的未來變化。與金融風(fēng)險(xiǎn)之一的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相比,信用風(fēng)險(xiǎn)有其自身特點(diǎn)。(1)其概率分布偏離正態(tài),具有偏斜和肥尾的收益。(2)具有很明顯的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)特征。(3)具有明顯的信息不對(duì)稱現(xiàn)象。(4)其衡量比市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)困難的多。信用風(fēng)險(xiǎn)的這些特點(diǎn)決定了對(duì)其管理的困難性。因此有著不同于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理的性質(zhì)與特點(diǎn),并隨著整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)管理領(lǐng)域的迅速而不斷變化。隨之,信用衍生產(chǎn)品應(yīng)運(yùn)而生,它的出現(xiàn)為銀行和金融機(jī)構(gòu)提供了一種更系統(tǒng)化的評(píng)估和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)的方法,從而給它們帶來更多潛在收益。正如《歐洲貨幣》寫道:“信用衍生產(chǎn)品的潛在用途如此廣泛,它在規(guī)模和地位上最終將超過所有其它的衍生產(chǎn)品�！盜SDA給它的定義為一種使信用風(fēng)險(xiǎn)從其它風(fēng)險(xiǎn)類型中分離出來的各種工具和技術(shù)的統(tǒng)稱。它的主要形式有:總收益互換,信用違約互換,信用聯(lián)系票據(jù)和信用差價(jià)期權(quán)等。信用衍生產(chǎn)品的產(chǎn)生為銀行信用風(fēng)險(xiǎn)管理帶來了新工具,因而對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)管理有重要意義。
Sanjiv(1995)詳細(xì)介紹了信用衍生產(chǎn)品,Masters(1998)介紹信用衍生產(chǎn)品以及信用風(fēng)險(xiǎn)管理的方法。國(guó)內(nèi)的一些學(xué)者如(吳建民,2003)和(劉宏峰楊曉光,2004)等都曾對(duì)信用衍生產(chǎn)品作過介紹,田玲(2002)則不但介紹了信用衍生產(chǎn)品對(duì)商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理的作用并以德國(guó)為例對(duì)信用衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r作了分析。另外,陳忠陽(2001)在他的書中以金融風(fēng)險(xiǎn)分析和管理的總體視角對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)管理與衡量作了介紹。
本文從信用風(fēng)險(xiǎn)管理的度量入手,以各模型發(fā)展的先后為序,簡(jiǎn)單地概括了各種信用風(fēng)險(xiǎn)度量的工具和各自的特點(diǎn),指出了這些傳統(tǒng)信用風(fēng)險(xiǎn)管理手段的局限性,進(jìn)而給信用衍生產(chǎn)品的發(fā)展提供了可能性。按照信用衍生產(chǎn)品的種類著重介紹了幾類主要的,對(duì)于沒有代表性的信用期權(quán)、降級(jí)期權(quán)和動(dòng)態(tài)信用互換這些國(guó)內(nèi)介紹較少的,本文也進(jìn)行了簡(jiǎn)單介紹,力圖把握信用衍生產(chǎn)品的完整性。另外,將信用衍生產(chǎn)品與信用風(fēng)險(xiǎn)管理的關(guān)系及其有關(guān)應(yīng)用問題和意義結(jié)合起來說明,本文也提供了一個(gè)較新的視點(diǎn)。
二、信用風(fēng)險(xiǎn)管理
信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于銀行、金融機(jī)構(gòu)、投資者來說都是一種非常重要的并且能夠影響決策的因素,它主要是由三個(gè)方面的原因造成的。首先是商業(yè)銀行的親周期性,就是銀行業(yè)所具有的加劇經(jīng)濟(jì)波動(dòng)放大經(jīng)濟(jì)周期的作用。在宏觀經(jīng)濟(jì)繁榮期,信貸質(zhì)量明顯改善,而蕭條時(shí)期,信貸質(zhì)量則會(huì)惡化,這樣就增加了信用風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性。其次是某些特殊事件的發(fā)生導(dǎo)致了公司的經(jīng)營(yíng)上重大損失,從而使其無法償還債務(wù)。另外,信用風(fēng)險(xiǎn)難以模型化且不易量化,金融機(jī)構(gòu)只能用加強(qiáng)審查等有限管理手段承擔(dān)此類風(fēng)險(xiǎn),也導(dǎo)致了信用風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性。國(guó)際上專業(yè)公司對(duì)公司信用風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)量最常用的是對(duì)公司的信用評(píng)價(jià)。例如穆迪公司的信用評(píng)價(jià)主要依據(jù)被評(píng)公司財(cái)務(wù)和狀況分析,將公司信用進(jìn)行從aaa到ccc信用等級(jí)從高到低進(jìn)行劃分。隨著市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理模型的發(fā)展,把信用風(fēng)險(xiǎn)納入模型化管理也得到了很高的重視并取得了不少進(jìn)步。最近幾年一些大銀行認(rèn)識(shí)到信用風(fēng)險(xiǎn)仍然是關(guān)鍵的金融風(fēng)險(xiǎn),開始重視運(yùn)用信用模型來進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理,很多基于VaR的模型運(yùn)用到了商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理的領(lǐng)域中。J.PMorgan繼94年推出的以VaR為基礎(chǔ)的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型后,又于97年推出了依賴于Merton(1974)提出的資產(chǎn)價(jià)值模型為基礎(chǔ)的信用風(fēng)險(xiǎn)管理模型Creditmetrics,隨后CSFP(瑞士信貸銀行)又推出另一種風(fēng)險(xiǎn)量化模型CreditRisk。另外,還有一些信用模型像KMV公司推出的以EDF為核心的KMV模型,該模型將Merton的期權(quán)定價(jià)模型運(yùn)用于信用監(jiān)控模型,來分析與違約和遷移風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的違約概率和損失分布。Mckinsey公司于98年開發(fā)的信用投資組合視點(diǎn)模型,它主要是用來分析貸款的組合風(fēng)險(xiǎn)和收益的多國(guó)家計(jì)量模型。上述模型主要是根據(jù)歷史資料或市場(chǎng)信息或股票市場(chǎng)價(jià)格分析法來估計(jì)信用風(fēng)險(xiǎn)的。而最新的模型是基于Widrow和Hoff(1960)法則的類神經(jīng)模型,該模型使用非線性可微分轉(zhuǎn)換函數(shù)所構(gòu)成,屬于監(jiān)督式學(xué)習(xí)的類神經(jīng)網(wǎng)絡(luò),根據(jù)學(xué)習(xí)時(shí)會(huì)將錯(cuò)誤信號(hào)反饋回來而自動(dòng)修正權(quán)值以達(dá)到誤差最小化,從而進(jìn)行預(yù)測(cè)公司是否出事的模型,其優(yōu)點(diǎn)是速度快,精度高,因而在分類、預(yù)測(cè)的案例上采用較多。
信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)構(gòu)成債務(wù)的雙方都有影響。如果銀行得知公司平均違約率升高從而會(huì)增加該公司的融資成本。證券的投資者會(huì)因債券等級(jí)降低使其債券價(jià)值降低。如果借款人違約,則商業(yè)銀行是信用風(fēng)險(xiǎn)的承受者,由此可見,信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)債券發(fā)行者、投資者、商業(yè)銀行都有重要的影響。
傳統(tǒng)的信用風(fēng)險(xiǎn)管理主要是其缺乏有效的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖管理手段,它主要包括投資分散化、防止授信集中化、對(duì)借款人的信用審查以及動(dòng)態(tài)監(jiān)控、資產(chǎn)證券化和貸款出售等。雖然這些手段隨著發(fā)展有的已日趨完善但仍存在局限性。商業(yè)銀行主要是以經(jīng)營(yíng)存貸款和承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)為核心業(yè)務(wù),可能并無多大影響。而隨著信用風(fēng)險(xiǎn)越來越多地進(jìn)入證券交易和投資銀行領(lǐng)域,這一局限性變得越來越突出。因此,隨著市場(chǎng)的發(fā)展,以信用衍生產(chǎn)品為新一代的信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖管理手段開始出現(xiàn)并迅速發(fā)展,走到了風(fēng)險(xiǎn)管理的最前沿,并推動(dòng)著整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)管理體系向前發(fā)展。
三、信用衍生產(chǎn)品
信用衍生產(chǎn)品是以貸款或債券的信用作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的金融衍生工具,其實(shí)質(zhì)是一種雙邊金融合約安排,在這一合約下,交易雙方對(duì)約定金額的支付取決于貸款或債券支付的信用狀況,通常有兩種方式對(duì)其進(jìn)行交易,即期權(quán)或互換。而所指的信用狀況一般與違約、破產(chǎn)、信用等級(jí)下降等情況相聯(lián)系,一定是要可以觀察到的。信用衍生產(chǎn)品的出現(xiàn)導(dǎo)致銀行業(yè)的革命。自從信用衍生產(chǎn)品于92年首次出現(xiàn)以來,它的市場(chǎng)增長(zhǎng)非常迅速,而且它將不會(huì)結(jié)束。英國(guó)銀行家協(xié)會(huì)(BBA)做過一個(gè)統(tǒng)計(jì):1996年倫敦市場(chǎng)上信用衍生工具的總規(guī)模大約有200億美元,有五家機(jī)構(gòu)的賬面價(jià)值在10億英鎊---50億英鎊之間。各種工具的分布結(jié)構(gòu)如下:在一些主要公司中,信用違約工具占22%,信用利差工具占30%,總收益互換占23%,信用聯(lián)系票據(jù)占24%,市場(chǎng)參與者表示未來占主導(dǎo)地位的將是信用違約工具和信用利差工具。目前最大的信用衍生產(chǎn)品市場(chǎng)是歐洲,因?yàn)闅W元幫助其發(fā)展歐洲債務(wù)市場(chǎng)。在信用衍生產(chǎn)品不發(fā)達(dá)的市場(chǎng),因?yàn)閬喼藓投砹_斯金融危機(jī),對(duì)信用衍生產(chǎn)品的使用占世界份額從98年的34%跌至99年的5%,但在2000年又恢復(fù)到18%。新興市場(chǎng)中增長(zhǎng)最快的是中東歐市場(chǎng),在2000年他們占了世界份額的11%。下面來討論一下該市場(chǎng)的基本狀況。
1、信用違約互換
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信用違約互換是一種雙邊金融合約,一方(信用保護(hù)購(gòu)買方)付出定期的費(fèi)用,通常按
標(biāo)明金額的固定基點(diǎn),在一個(gè)實(shí)體的信用事件發(fā)生后,信用保護(hù)的出售方向保護(hù)購(gòu)買方賠付違約事件給其帶來的損失作為回報(bào)。信用事件和解決機(jī)制的定義用來決定或有支付是靈活的,還是在交易開始時(shí)通過買賣雙方之間的協(xié)商來決定。ISDA(國(guó)際互換和衍生產(chǎn)品協(xié)會(huì))已經(jīng)完成了一個(gè)長(zhǎng)期計(jì)劃,即在ISDA的大協(xié)議框架下用一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化確認(rèn)書來完成信用互換。這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)化的確認(rèn)書使得交易雙方從一系列信用衍生產(chǎn)品中詳細(xì)列出精確的交易條款。在衍生產(chǎn)品市場(chǎng)上這些日益增長(zhǎng)的標(biāo)準(zhǔn)化條款所帶來的革命是一個(gè)及其重要的發(fā)展,因?yàn)樗鼫p少了上的不確定性。在早期正是由于這些不確定性阻礙了市場(chǎng)的發(fā)展。不像其它衍生產(chǎn)品,這個(gè)不確定性原來就是由信用衍生產(chǎn)品而引起的,經(jīng)常是由特定的事件而不是特定的價(jià)格或利率變化而導(dǎo)致的,這使得為這些交易設(shè)計(jì)嚴(yán)密的法律文件同樣非常重要。
信用事件通常定義為破產(chǎn)、無償付能力、無付款能力等�；蛴兄Ц锻ǔＪ墁F(xiàn)金結(jié)賬機(jī)制影響,設(shè)計(jì)這種機(jī)制是為了反映一個(gè)信用事件后,參考資產(chǎn)的債權(quán)人所遭受的損失。這種付款是由在常態(tài)下在信用事件后某一特定點(diǎn)上參考債務(wù)價(jià)格在標(biāo)準(zhǔn)之下而導(dǎo)致的減少來計(jì)算的。當(dāng)對(duì)應(yīng)信用是銀行貸款時(shí),賠付金額等于貸款未收回部分及相關(guān)費(fèi)用;當(dāng)對(duì)應(yīng)信用是債券時(shí),賠付金額是違約后在某一預(yù)定日期上對(duì)應(yīng)債務(wù)價(jià)格低于票面金額的差價(jià)。實(shí)際上,信用互換和所有信用衍生產(chǎn)品始終是只在專業(yè)內(nèi)(非零售)交易的,一筆業(yè)務(wù)平均為2500萬到5000萬美元,合同資產(chǎn)的大小從幾百萬到幾十億美元不等。期限通常從1年到10年,偶爾也會(huì)超過。一個(gè)機(jī)構(gòu)的稅收或賬目能夠創(chuàng)造出對(duì)另外相對(duì)流動(dòng)現(xiàn)金的出售有非常重要的非激勵(lì)作用-----就像保險(xiǎn)公司的例子,它擁有低稅基下,快到期賬目的公共公司債券。通過信用互換出售違約保護(hù)能夠避免信用暴露而不會(huì)導(dǎo)致對(duì)稅收或賬目的減價(jià)出售。近來,信用互換已經(jīng)應(yīng)用于這些情形中,去避免意料之外的逆向稅收或其他良好風(fēng)險(xiǎn)管理決定的結(jié)果。當(dāng)一名投資者擁有一份信用風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn),假定信用風(fēng)險(xiǎn)達(dá)到回報(bào)僅僅是扣除他在資產(chǎn)負(fù)債表上籌資成本后的那部分凈差價(jià)。但是與下面的就不同了,A級(jí)的銀行以無漲落的LIBOR把錢貸給以LIBID來借入的AAA級(jí)實(shí)體,籌措費(fèi)用后,A級(jí)銀行有損失但仍在冒著風(fēng)險(xiǎn),結(jié)果,有較高籌資水平的實(shí)體經(jīng)常購(gòu)買風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)來產(chǎn)生價(jià)差收入。但是當(dāng)假定處在一個(gè)信用互換位置,由于對(duì)大多數(shù)信用保護(hù)的出售方?jīng)]有重要的花費(fèi)要求,這些給不需要籌資的表外位置的信用暴露提供了機(jī)會(huì)。因此,信用互換很快成為一種重要的投資機(jī)會(huì),為銀行、保險(xiǎn)公司和其他機(jī)構(gòu)投資者用來資產(chǎn)分散化的工具。
2、總收益互換
總收益互換指的是按照特定的固定或浮動(dòng)利率互換支付利息的義務(wù),即風(fēng)險(xiǎn)出售方將基礎(chǔ)資產(chǎn)的全額收益支付給風(fēng)險(xiǎn)購(gòu)買方,作為交換,風(fēng)險(xiǎn)購(gòu)買方支付給出售方以LIBOR利率為基礎(chǔ)的收益率,這種交易形式類似于利率互換�？偸找婊Q與信用互換的重要不同點(diǎn)在于它交換一個(gè)特定的資產(chǎn)總的績(jī)效,就是說,總收益互換中雙方間的付款是基于市場(chǎng)中特定信用工具估值的變化,而不是是否有信用事件發(fā)生。
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總收益包括利息、費(fèi)用和有關(guān)資產(chǎn)任何價(jià)值變化所付的款。價(jià)值變化所付的款等于市場(chǎng)上參考資產(chǎn)的任何升值或貶值,通�；谙嚓P(guān)交易商的投票來決定。凈貶值導(dǎo)致付款給出售方,總收益互換的購(gòu)買方以LIBOR加上價(jià)差要定期浮動(dòng)付款。最后,關(guān)于總收益互換中“融資”價(jià)差的定價(jià)一個(gè)重要的決定因素是出售方自己表上的參考資產(chǎn)的“融資”成本。實(shí)際上,這個(gè)成本在交易期限中已經(jīng)“貸給”了購(gòu)買方。有高融資水平的一方通過總收益互換能使用其他更低成本的資產(chǎn)負(fù)債表,因此促進(jìn)了可負(fù)擔(dān)得起低成本、高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的多樣化資產(chǎn)組合。因此,總收益互換常常代表一種互換擔(dān)保貸款,而非信用套期保值行為。在這種情況下,信用保護(hù)工具賣方“租用”了信用保護(hù)工具的買方的資產(chǎn)負(fù)債表。賣方得到了買方資產(chǎn)負(fù)債表上指定資產(chǎn)的全部收益,以此作為貸款的擔(dān)保。賣方向買
方支付的高于LIBOR的利差補(bǔ)償了買方進(jìn)行的資金提供和發(fā)生的資本成本。
3、信用聯(lián)系票據(jù)
這是一種表內(nèi)交易的工具,是為特定目的而發(fā)行的一種融資工具,其特性體現(xiàn)在該工具在發(fā)行時(shí)往往注明其本金的償還和利息的支付取決于約定的參考資產(chǎn)的信用狀況,當(dāng)參考資產(chǎn)出現(xiàn)違約時(shí),該票據(jù)償還不到金額的本金。這實(shí)際是一個(gè)普通固定收益證券和一個(gè)信用衍生產(chǎn)品的混合產(chǎn)品。下面舉一個(gè)例子來說明。例如,某網(wǎng)上購(gòu)物公司籌集資金發(fā)行債券,采取的是一年信用關(guān)聯(lián)票據(jù)形式。如果當(dāng)全國(guó)的購(gòu)物平均欺詐率低于5%,則償還投資者本金和10%的利息(一般高于同類債券利率)。若該欺詐率高于5%,則只付本金和本金6%的利息。據(jù)此我們可以看到,該公司利用信用關(guān)聯(lián)票據(jù)相應(yīng)地減少了信用風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)楫?dāng)欺詐率低,則公司收益很可能提高。因而可以付10%的利息,而欺詐率高,公司的收益會(huì)因此降低,也就只能有本金和6%的利息。該產(chǎn)品的利率一般高于同類債券,所以投資者會(huì)為此而購(gòu)買。
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4、信用期權(quán)
信用期權(quán)是基于浮動(dòng)率票據(jù)、債務(wù)、貸款價(jià)格或一個(gè)“資產(chǎn)互換”一攬子交易的看漲或看跌期權(quán),它包括一個(gè)有任何付款特征的信用風(fēng)險(xiǎn)工具和一個(gè)相應(yīng)的衍生產(chǎn)品合約,為了浮動(dòng)率現(xiàn)金流量而用來交換那個(gè)工具的現(xiàn)金流。在前者中,信用看漲期權(quán)授權(quán)期權(quán)購(gòu)買方,但不是有義務(wù)必須在一個(gè)特定浮動(dòng)率參考資產(chǎn)的約定價(jià)把期權(quán)賣給賣方。更復(fù)雜的例子就是一項(xiàng)資產(chǎn)互換一攬子交易的信用期權(quán)。
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看漲期權(quán)購(gòu)買方花溢價(jià)購(gòu)買一個(gè)特定參考資產(chǎn)的權(quán)利,同時(shí)進(jìn)入了互換,出售方付給參考資產(chǎn)的息票也收到3到6個(gè)月的LIBOR加上“約定差價(jià)”。就像其它期權(quán),信用期權(quán)溢價(jià)對(duì)潛在市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)非常敏感。信用期權(quán)的購(gòu)買者通常是像銀行或交易商這樣的機(jī)構(gòu),他們對(duì)信用差價(jià)中避免盯市波動(dòng)的暴露有興趣。
5、降級(jí)期權(quán)
由評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)所評(píng)出的降級(jí)或預(yù)期降級(jí)一般會(huì)通過二級(jí)市場(chǎng)中信用差價(jià)的擴(kuò)大反應(yīng)出來,導(dǎo)致盯市的損失。特定的資產(chǎn)組合可以被迫強(qiáng)行出售,并且信用期權(quán)則能用來避免降級(jí)風(fēng)險(xiǎn)的暴露,而且信用互換和信用期權(quán)可以針對(duì)特定目的而修改,這樣就會(huì)導(dǎo)致因特定降級(jí)事件的付款。這樣的期權(quán)曾經(jīng)為資產(chǎn)組合所青睞,用來強(qiáng)迫賣出變質(zhì)資產(chǎn),可采取通過構(gòu)造信用衍生產(chǎn)品來提供降級(jí)暴露這一搶先措施。這減少了在低價(jià)格強(qiáng)行賣出的風(fēng)險(xiǎn),而且使得資產(chǎn)組合管理者在低風(fēng)險(xiǎn)下?lián)碛羞呺H信用質(zhì)量的資產(chǎn)。
6、動(dòng)態(tài)信用互換
在衍生資產(chǎn)組合中信用風(fēng)險(xiǎn)管理的難處之一在于一方的暴露隨著時(shí)間的變化和潛在市場(chǎng)移動(dòng)的變化而改變。在互換情形中,雙方都易受信用暴露,這種暴露是即時(shí)互換的盯市和預(yù)期替代成本的結(jié)合�；Q方暴露是潛在市場(chǎng)波動(dòng)性,遠(yuǎn)期曲線和時(shí)間的函數(shù)。因此,潛在暴露將被加重,如果信用質(zhì)量本身與市場(chǎng)相關(guān);一個(gè)在一國(guó)定居且固定比率的接受者,該國(guó)貨幣已經(jīng)經(jīng)歷了貶值,但利率在漲,他將在互換上用盡了錢而變成一個(gè)信用較差的人。
動(dòng)態(tài)信用互換就是參考互換的盯市或互換的資產(chǎn)組合概念連接起來的一種信用互換。它避免了把資源分到規(guī)則的盯市或抵押協(xié)議的需要。而且它提供了非綁定風(fēng)險(xiǎn)情形的另一種方法,而它可能對(duì)關(guān)系原因或由于潛在市場(chǎng)的非流動(dòng)性會(huì)造成困難。
一個(gè)債權(quán)人有一筆外匯,這相似于兩種外匯互換的信用風(fēng)險(xiǎn),這筆未付款將隨匯率波動(dòng),所以在國(guó)內(nèi)外匯市上信用暴露是動(dòng)態(tài)的和不確定的,因而用外匯所表明的暴露可以用動(dòng)態(tài)信用互換來避險(xiǎn)。
信用衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的很迅速。近年來信用度量的產(chǎn)生推動(dòng)著這個(gè)市場(chǎng)框架的發(fā)展,這種工具好像針對(duì)《巴塞爾協(xié)議》中控制風(fēng)險(xiǎn)的8%資本充足率提出挑戰(zhàn),雖然現(xiàn)在用這個(gè)8%作為度量信用風(fēng)險(xiǎn)的手段已經(jīng)越來越顯得過時(shí)。
四、信用衍生產(chǎn)品在信用風(fēng)險(xiǎn)管理中及其意義
一直以來,人們對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的管理手段是相對(duì)匱乏的。傳統(tǒng)的管理信用風(fēng)險(xiǎn)是通過授信多樣化原則來降低非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),或通過加強(qiáng)信用分析和審查等內(nèi)控制度對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)防性管理。政府部門為擴(kuò)大本國(guó)出口額所提供的出口信貸保險(xiǎn)以及國(guó)際保理機(jī)構(gòu)的出口信用擔(dān)保這些特殊情況外,許多保險(xiǎn)公司對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)為標(biāo)的之類的保險(xiǎn)興趣不大,所以普通的機(jī)構(gòu)很難獲得其他信用保險(xiǎn)。(陳忠陽,2001)尤其缺乏像市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理中各種轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的手段。這種管理手段的落后直接導(dǎo)致了金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的開拓和發(fā)展。比如,銀行會(huì)因多樣化分散信用風(fēng)險(xiǎn)而使貸款業(yè)務(wù)小型化,從而增加了成本,失去大額貸款帶來的高利差的好處。信用衍生產(chǎn)品允許信用暴露風(fēng)險(xiǎn)在不同交易方之間的互換,以與其他形式達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)相隔離,而且銀行可以使用信用衍生產(chǎn)品預(yù)估或減少信用風(fēng)險(xiǎn)。正是基于這樣的原因,信用衍生產(chǎn)品逐漸成為銀行信用風(fēng)險(xiǎn)管理新的工具。
由于數(shù)據(jù)匱乏和難以檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷挠行?信用風(fēng)險(xiǎn)管理在量化和模型管理上顯得比市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理更加困難。但是,信用衍生產(chǎn)品是信用風(fēng)險(xiǎn)管理新的工具,它的最大特點(diǎn)是通過它可以將信用風(fēng)險(xiǎn)從其他風(fēng)險(xiǎn)中剝離出來并轉(zhuǎn)移出去。這樣,信用衍生產(chǎn)品極大地方便了復(fù)雜資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)管理。另外,信用衍生工具可以避免信用風(fēng)險(xiǎn)過度集中,又能繼續(xù)保持與客戶的良好關(guān)系,較好地解決了信用悖論現(xiàn)象。由于信息不對(duì)稱導(dǎo)致的道德風(fēng)險(xiǎn)是造成信用風(fēng)險(xiǎn)的重要原因之一,所以信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在信用風(fēng)險(xiǎn)管理中發(fā)揮重要作用。
如果能夠正確使用信用衍生產(chǎn)品,那將有助于分散信用風(fēng)險(xiǎn),增加收益和回報(bào),而且降低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合。但是使用信用衍生產(chǎn)品并不是萬無一失的,它也有類似于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn):像信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、外匯風(fēng)險(xiǎn)等一系列風(fēng)險(xiǎn)。所以,在合理、充分使用信用衍生產(chǎn)品的同時(shí),要慎重對(duì)待、認(rèn)真分析其存在的風(fēng)險(xiǎn)并積極地加以克服。鑒于信用衍生產(chǎn)品的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn),金融監(jiān)管部門重視對(duì)其的管理和監(jiān)督,要最大的發(fā)揮信用衍生產(chǎn)品的應(yīng)有的功能。
總的來說,信用衍生產(chǎn)品對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)管理的意義有:第一,信用衍生產(chǎn)品使得銀行調(diào)節(jié)和管理信用風(fēng)險(xiǎn)的靈活性增強(qiáng),而且使得銀行不必過度依賴多樣化授信降低信用風(fēng)險(xiǎn)。第二,信用風(fēng)險(xiǎn)從風(fēng)險(xiǎn)中剝離出來轉(zhuǎn)讓給投資者改變不了銀行和原有貸款客戶的業(yè)務(wù)關(guān)系,使得銀行繼續(xù)與客戶發(fā)展更多業(yè)務(wù)打造了潛在空間。第三,信用衍生產(chǎn)品大大增加信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的透明度和準(zhǔn)確性,它使得銀行貸款的純粹信用風(fēng)險(xiǎn)可以上市交易,信用風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)有了直接參考。第四,信用衍生產(chǎn)品使得銀行能夠分別獨(dú)立地管理信用風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)造了有利條件。在使用信用衍生產(chǎn)品之前,市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)是聯(lián)系在一起的,而且兩者相互制約和。信用衍生產(chǎn)品的出現(xiàn)方便了管理復(fù)雜資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)。
五、結(jié)論
雖然信用衍生產(chǎn)品從92年在巴黎ISDA年會(huì)上提出,93年才開始其第一年交易,但是其在西方發(fā)達(dá)國(guó)家中發(fā)展非常迅速。信用問題在我國(guó)經(jīng)濟(jì)建設(shè)中無論是金融系統(tǒng)還是貿(mào)易系統(tǒng)一直是非常嚴(yán)重問題之一,信用危機(jī)感已成為全的一種共識(shí),而國(guó)家正在逐步采取措施建設(shè)全社會(huì)信用體系。自從亞洲金融危機(jī)之后,我國(guó)金融機(jī)構(gòu)開始日益重視信用風(fēng)險(xiǎn)管理,但其仍然是我國(guó)金融界的一塊軟肋。究其原因,主要還是缺少必要的,可用于信用風(fēng)險(xiǎn)管理的金融工具。
我國(guó)應(yīng)該從以下幾方面做好信用風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)和防范:首先,建立起公正、運(yùn)作規(guī)范的信用評(píng)級(jí)制度,這種評(píng)級(jí)應(yīng)交給專業(yè)化公司客觀公正地評(píng)定,行政力量不能干涉。有些地方政府為了減少當(dāng)?shù)氐娜谫Y成本,想方設(shè)法提高其信用級(jí)別,結(jié)果是擾亂了公平的信用體系和信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)。其次,適時(shí)有效地開發(fā)符合我國(guó)國(guó)情的信用風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型和軟件,尤其加大對(duì)大企業(yè),知名企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量監(jiān)控力量,加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)量化管理。另外,建立起向投資者(包括企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)和個(gè)人)提供風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)和信息咨詢服務(wù)專業(yè)化公司。努力發(fā)展信用衍生產(chǎn)品市場(chǎng)。
實(shí)際上,無論是信用風(fēng)險(xiǎn)管理還是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理都需要建立在一整套完善的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系基礎(chǔ)上,加入WTO所承諾的銀行業(yè)開放腳步越來越近,信用風(fēng)險(xiǎn)管理更應(yīng)引起足夠重視。
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