淺析最優資本結構的確定方法

淺析最優資本結構的確定方法

　　摘要：最優資本結構是指企業在一定時期內使加權平均資本成本最低、企業價值最大化時的資本結構。隨著市場經濟的迅速發展和經濟全球化進程加快，企業要在激烈的市場競爭中提高競爭能力，除了提高整體的經營管理能力外，還必須選擇最優的資本結構。關于最優資本結構的確定方法，筆者認為應從現代資本結構理論出發，綜合考慮企業財務狀況、資產結構、行業因素、經營情況、利率水平的變動趨勢等因素，選擇適合企業實際和有效的資本結構。股份制企業適合采用每股利潤無差別點法、比較資金成本法和公司價值比較法；一般企業適合采用比較資金成本法和自有資本收益率法。
　　關鍵詞：資本結構;最優資本結構;每股利潤無差別點法;比較資金成本法、公司價值比較法;自有資本收益率法
　　
　　最優資本結構對企業的經營管理至關重要。隨著現代企業制度的建立和資本市場的發展，我國企業的資本結構正逐步趨向合理和優化，但同時也存在一些問題。我國加入WTO以后，企業必須迅速融入到經濟全球化的進程之中，積極爭取在全球證券、金融市場融資。資本結構是否合理，將直接關系到企業能否獲得國際投資者的信任，能否在國際市場競爭中取得良好的經營業績和長遠發展。因此，優化我國企業的資本結構刻不容緩。關于最優資本結構的確定方法，目前經濟界的理論研究主要集中于股份制企業最優資本結構的確定方法，一般企業資本結構的確定方法尚未涉及。本文擬從現代資本結構理論出發，對最優資本結構的確定方法進行理論研究和實際探索。
　　
　　一、現代資本結構理論
　　
　　資本結構是指企業各種資金來源的構成和比例關系。長期資本來源包括長期債務資本和權益資本，因此資本結構通常是指企業長期債務資本與權益資本的結構和比例關系。
　　自20世紀50年代以來，西方經濟學家對資本結構展開了廣泛的研究，先后出現過凈收入理論，折衷理論和現代資本結構理論，其中影響最大的現代資本結構理論主要有MM理論及權衡理論、激勵理論、非對稱信息理論等。
　　1.MM理論和權衡理論
　　早期的MM理論認為，由于所得稅法允許債務利息費用在稅前扣除，在某些嚴格的假設下，負債越多，企業的價值越大。這一理論并非完全符合現實情況，只能作為進一步研究的起點。此后提出的權衡理論認為，負債公司可以為企業帶來稅額庇護利益，但各種負債成本隨負債比率增大而上升，當負債比率達到某一程度時，息稅前盈余（EBIT）會下降，同時企業負擔代理成本與財務桔據成本的概率會增加，從而降低企業的市場價值。因此，企業融資應當是在負債價值最大和債務上升帶來的財務桔據成本與代理成本之間選擇最佳點。
　　2.激勵理論
　　激勵理論研究的是資本結構與經理人員行為之間的關系，該理論認為債權融資比股權融資具有更強的激勵作用。因為債務類似一項擔保機制，由于存在無法償還債務的財務危機風險甚至破產風險，經理人員必須做出科學的投資決策，努力工作以避免或降低風險。相反，如果不發行債券，企業就不會有破產風險，經理人員擴大利潤的積極性就會喪失，市場對企業的評價也相應降低，企業資本成本也會上升。因此，應當激勵企業舉債，使經理人員努力工作以避免破產。
　　3.非對稱信息理論
　　非對稱信息理論由美國經濟學家羅斯（Ross）首先引入到資本結構理論中。羅斯假定經理對企業的未來收益和投資風險有內部信息，而投資者缺乏這種信息，他們只知道對經理者的激勵制度，只能通過經理者輸出的信息間接評價企業的市場價值。資產負債率或債務比例就是將內部信息傳遞給市場的工具，負債比例上升表明經理者對企業的未來收益有較高的期望，對企業充滿信心，同時負債也會促使經理努力工作，外部投資者會把較高的負債視為企業高質量的一個信號。
　　邁爾斯（Myess）和麥吉勒夫（Majluf）進一步考察發現，企業發行股票融資時會被市場誤解，認為其前景不佳，因此新股發行總會使股價下跌。但是，多發債券又會使企業受財務危機的制約。因此，企業資本的融資順序應是：先內部籌資，然后發行債券，最后才是發行股票。這一“先后順序論”在美國、加拿大等國家1970—1985年的企業融資中得到了證實。

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