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可轉換公司債券融資的風險與防范
畢業(yè)論文
可轉換公司債券（以下簡稱轉債）是指1種發(fā)行人依照法定程序發(fā)行、在1定期間內依據(jù)約定條件可以轉換為股票（通常為普通股）的公司債券。它是70年代后期誕生于西方證券市場上的1種衍生工具，是公司債券與股票的融合與創(chuàng)新，兼具債券和股票期權雙重屬性。1方面它具有公司債券的1般特征，持券人可以得到穩(wěn)定的利息收入和到期收回本金的權利；另1方面它又具有股票期權性質，投資者在購入“轉債”的同時也獲得了在1定時間接1定價格將“轉債”轉換為勝票的權利。
1、可轉換公司債券的融資風險
任何1種金融衍生工具，在為人們帶來收益的同時必然伴隨著風險，“轉債”也不例外。對此發(fā)行必須有清醒的認識，絕不能只看到“轉債”融資優(yōu)越性的1面，而無視它可能給企業(yè)帶來的風險。對“轉債”發(fā)行企業(yè)而言，利用“轉債”融資存在著如下風險：
首先是轉債發(fā)行失敗風險。盡管“轉債”對投資者有相當大的吸引力，但投資“轉債”尤其是未上市國有企業(yè)發(fā)行的“轉債”也存在著很大的風險。1是“轉債”利率遠低于同期普通公司債券利率和銀行存款利率，投資者利息收益相當?shù)停?是企業(yè)未來股票市價如果低于轉換價格，投資者轉股后將遭受轉換損失；3是發(fā)行“轉債”的未上市企業(yè)沒有上市公司那樣嚴格的信息披露制度，“轉債”投資者與發(fā)行企業(yè)存在著嚴重的信息不對稱；4是發(fā)行“轉債”的未上市企業(yè)未來能否上市存在1定的不確定性。這些風險的存在，使投資者在投資“轉債”之前持謹慎態(tài)度，從而有可能使“轉債”發(fā)行失敗。我國證券1級市場異�；鸨�，從已發(fā)行的3只“轉債”來看，投資者交易10分踴躍，轉債發(fā)行失敗的風險似乎不存在。但隨著我國證券市場的和完善，投資者日趨成熟和理性，成長潛力不大的企業(yè)發(fā)行“轉債”，失敗的可能性還是存在的。
其次是股票上市失敗風險。這是針對股票未上市重點國有企業(yè)而言的。未上市重點國有企業(yè)發(fā)行“轉債”，從發(fā)行到股票上市存在1定的時間間隔，在這段時間里，可能會發(fā)生種種不利于企業(yè)的情況，致使其股票不能按計劃上市。1是企業(yè)未能真正進行股份制改造，不能滿足股票上市條件；2是國內外形勢發(fā)生突變，企業(yè)經營環(huán)境惡劣，財務狀況惡化，使股票無法上市；3是企業(yè)因種種原因未能申請到股票發(fā)行額度，而使股票上市失敗。股票未能按計劃上市所帶來的后果是非常嚴重的。1方面，投資者因轉換權利不能行使，預期的轉股利益不能獲得而蒙受損失；另1方面，發(fā)行企業(yè)的債務不能按計劃轉為股權，會造成債務負擔過重、資本結構失衡、財務風險增加等不良后果，嚴重的甚至會導致企業(yè)重組成破產倒閉。此外，企業(yè)發(fā)行轉債，實際上暗含著對投資者股票上市的承諾，如今承諾不能兌現(xiàn)，會嚴重損害企業(yè)的形象和信譽。
再次是“轉債”轉換失敗風險�！稗D債”發(fā)行后，發(fā)行企業(yè)資本結構中的債務資本比例增加，股權資本比例相對下降。如果以后“轉債”在約定期限內順利轉股，報務和股權資本的比例則會發(fā)生相反的變化。從長遠來看，企業(yè)發(fā)行“轉債”的最終目的是轉換債券籌集股權資本，因此“轉債”的股權特征要多于債務特征。但是有如下因素會企業(yè)轉股計劃的成功。1是在“轉債”轉換期內企業(yè)股票市價持續(xù)低迷或漲幅很小，股價低于轉換價格，投資者為了避免損失不愿行使轉換權利，這時就會出現(xiàn)“呆滯轉債”�！按魷眰拇嬖冢蛊髽I(yè)資本結構中債務資本比例居高不下，大大增加了企業(yè)的財務風險。輕則企業(yè)的股價與資信等級下降，導致未來融資成本增加，增大了經營困難；重則將被迫進行企業(yè)重組，甚至被兼并或破產，代價是巨大的。2是在企業(yè)經營不佳，股票市價遠低于轉換價格時，投資者不僅不選擇轉換，而且還根據(jù)“轉債”發(fā)行契約規(guī)定的回售條款將債券回售給企業(yè)，使企業(yè)在短期內不得不支付巨額債券本息。此時若企業(yè)現(xiàn)金存量不足，將會面臨支付困難而陷入困境。3是在轉換期內企業(yè)股票市價持續(xù)上升，漲幅高于轉換價格，這時投資者會預期股價繼續(xù)走強而遲遲不愿行使轉換權，將會使企業(yè)蒙受損失。股價越高，企業(yè)可能遭受的損失超大。在這種情況下，企業(yè)還不如當初直接發(fā)行普通公司債券籌資。而在此時發(fā)行普通股票，以所得資金贖回債券，籌集的資金量必然會多1些。另外，如果企業(yè)此時依據(jù)“轉債”發(fā)行契約中的贖回條款以現(xiàn)金贖回“轉債”，可能會導致企業(yè)資金周轉上的困難。
2、可轉換公司債券融資風險的防范
防范“轉債”融資風險，應從以下幾個方面著手。
第1是謹慎選擇發(fā)行時機。發(fā)行時機選擇不當，會直接導致“轉債”發(fā)行和轉股失敗，因此企業(yè)在選擇發(fā)行時機時既要考慮“轉債”發(fā)行的成功，又要考慮目后轉股的成功。1般來說，“轉債”的發(fā)行以宏觀經濟由谷底開始啟動、股市由熊走牛、市場利率下降時為較佳時機。因為此時投資者對股票正開始由逃避、害怕轉向靠近、歡迎，并對股價預期看好，作為與股票緊密相連的“轉債”也會因此而受到青睞，因而“轉債”在此時發(fā)行會較順利。隨后隨著經濟運行速度的加快，股市也逐步進入牛市，股價高漲，此時投資者便會紛紛將“轉債”轉為股份。市場利率同“轉債”市價成反比關系，利率下調，“轉債”市價就會上升，從而使轉債易于為投資者所接受。要特別注意的是，企業(yè)應避免在經濟繁榮、股市處于牛市頂峰時發(fā)行“轉債”，因為隨后的經濟衰退、股市下滑很可能會導致“轉債”在到期前轉股的困難。在國內首次發(fā)行“轉債”的深圳寶安公司就是失敗的1例，“轉債”發(fā)行時正處于股市大牛市，盡管在投資者狂熱的投機心理驅使下發(fā)行取得了成功，但隨后股市的長期低迷使寶安“轉債”的轉換率最終只有2.7％，債轉股徹底失敗。
第2是合理設計“轉債”要素。這包括以下幾個方面。
�。�1）合理確定轉換價格�！稗D債”能否轉換，主要決定于預期股票市價是否高于轉換價格，而發(fā)行股票市價受未來市場走勢和企業(yè)經營業(yè)績，帶有很大的不確定性，因此轉換價格的設計就顯得很重要。1般來說，為了吸引投資者，減少企業(yè)風險，轉換價格應設計得盡可能低1些。但要注意的是，轉換價格定的過低，會減少企業(yè)融資量，影響企業(yè)現(xiàn)有股東權益。因此在設計轉換價格時，應均衡發(fā)行企業(yè)和投資者雙方的利益，以“雙贏”為目標。
�。�2）合理確定票面利率。因為“轉債”附有股票期權，其票面利率要低于不可轉換債券，從而減少了發(fā)行企業(yè)融資成本。但票面利率過低會使“轉債”吸引力下降，相應增加了發(fā)行和轉股風險。企業(yè)應依據(jù)未來證券市場行情和投資者的期望市場收益率來設計票面利率，使“轉債”風險和收益的組合實現(xiàn)最優(yōu)化。
（3）合理確定轉換期限。轉換期限較長，有利于持券人選擇時機行使轉換權，也有利于發(fā)行企業(yè)比較主動地應付期限之內的各種情況，從而有利于吸引投資者，回避風險。
�。�4）合理設計贖回和回售條款。在贖回條款中，發(fā)行企業(yè)可以規(guī)定明確的贖回條件，如設置隨時間推移逐步降低的階梯式贖回價格，促使持券人為了避免更大損失選擇轉換；規(guī)定當股票市價達到或超過轉換價格1定幅度時企業(yè)有權贖回轉債；約定贖回時以現(xiàn)金、普通股、認股權證或其它工具支付“轉債”本息以防范現(xiàn)金支付困難等等。在回售條款中，發(fā)行企業(yè)可以規(guī)定較短的回售期和較低的回售價格，以盡量避免這1條款給企業(yè)帶來的巨大風險。
第3也是最為重要的，是發(fā)行企業(yè)必須具備良好的經營業(yè)績和樂觀的潛力，這是“轉債”融資風險防范的根本。企業(yè)尤其是未上市重點國有企業(yè)發(fā)行“轉債”融資的最終目的，是轉換股份獲得股權資本，以降低資產負債率，優(yōu)化資本結構，壯大企業(yè)實力，而“轉債”的發(fā)行風險、轉換風險及未上市國有企業(yè)上市失敗風險的存在，使企業(yè)可能無法實現(xiàn)這1目標�！稗D債”發(fā)行時機的選擇和要素的設計可以有效防范風險，但并不能阻止風險的產生。為了鏟除風險產生的土壤，實現(xiàn)企業(yè)的終極目標，企業(yè)必須致力于增強自身的經營能力、盈利能力和償債能力，努力改善經營環(huán)境，提高經營業(yè)績，這些才是治本之道。具體來說要做到：
�。�1）建立規(guī)范的企業(yè)制度和公司治理結構，真正轉變經營機制，改善管理質量，提高企業(yè)整體素質。尤其是未上市重點國有企業(yè)，按照有關規(guī)定，有明確可行的企業(yè)改制和上市計劃，也就是說必須進行公司制改造。企業(yè)如果只是簡單地將發(fā)行“轉債”視做“圈線”解困，而不認真地轉機建制，提高效益，那么上述風險將無法回避，企業(yè)目標也將無法實現(xiàn)。
�。�2）企業(yè)“轉債”資金投向應符合國家產業(yè)政策應是國家扶持和鼓勵發(fā)展、前景看好的朝陽產業(yè)。因“轉債”期限較長，很適應1些資金投入量大。建設周期長、見效較慢的大中型投資項目的資金需求。這就要求企業(yè)在選擇投資項目時，必須結合我國產業(yè)結構的調整方向、改革的趨勢及市場利率的變化等考慮投資項目的市場風險，保證未來投資項目的盈利性，降低企業(yè)風險。
�。�3）企業(yè)應保持1定的資產規(guī)模，主業(yè)明確，股本較大，資產負債比例適中，凈資產收益率高于同期銀行儲蓄存款利率。如此可以使企業(yè)保持1定的抵御風險的能力，在債券未轉換為股票時還可以有效利用財務杠桿效應提高企業(yè)凈收益，增加企業(yè)價值�？傊�，企業(yè)只有經營業(yè)績優(yōu)良，發(fā)展前景樂觀，股票才可能上市，“轉債”發(fā)行和轉換才可能成功。
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