上市公司資本結構淺析

上市公司資本結構淺析

　　資本結構，是指企業各種資本的價值構成及其比例關系，是企業一定時期籌資組合的結果。以下是小編精心整理的上市公司資本結構淺析，歡迎閱讀與收藏。

　　上市公司資本結構淺析 1

　　一、市場與資本結構之間的關系

　　(一)基于產品生命周期的資本結構決策。

　　產品的生命周期理論假設產品都要經過引入階段、成長階段、成熟階段和衰退階段，每個階段所表現出來的特征也是大不一樣的，可以從以下七個方面進行分析：

　　一是顧客角度，引入期的顧客往往是那些具有冒險精神而且經濟收入可觀的早期采用者;成長期的顧客慢慢效仿那些早期使用者，更為廣泛和接受企業的產品;進入成熟期后，顧客通過重復購買形成對某一品牌的忠誠度，從而使得該產品擁有巨大的市場;隨著衰退期的到來，顧客對產品的要求也會越來越高，對于產品品質更加注重和挑剔。

　　二是產品角度，處于引入階段的產品仍處于試驗階段，質量沒有可靠地保證而且也沒有穩定的設計;進入成長期的產品在可靠性、質量、技術性和設計等方面都開始與其競爭對手的產品形成差異，這種差異也是形成該企業核心競爭力的關鍵;進入成熟期的產品，由于市場競爭越發激烈、盈利水平也逐漸降低、同質商品的大量出現，使得企業為控制成本以及規模經濟的需要大量生產標準化產品;而在衰退期為盡量減少成本的支出，企業往往會選擇縮減產品范圍，減少產品品種種類，從而也造成產品質量不穩定的情形出現。

　　三是風險角度，而這里的風險特指企業的經營風險。在四個時期中經營風險是逐漸降低的。

　　四是利潤率角度，在引入期，企業往往會對新產品定價較高，從而獲得較高的毛利率，然而早期的高投資使得利潤率仍然較低;進入成長期后，利潤率高速增長。成熟期的到來使得利潤率的增長速度放慢直至平緩，使產品價格維持在一個比較合理的水平。進入衰退期后，其盈利能力逐漸下滑，企業往往會為了盡可能多的收回現金流而選擇合理的高價和利潤。

　　五是競爭者角度，在引入期時競爭者數量會比較少，隨著高利潤率的吸引，使得競爭者在成長期時大量涌入，直至在成熟期時市場基本達到飽和狀態由此形成價格競爭，由于衰退期的低利潤率使得一些競爭者漸漸退出該產品市場。

　　六是投資需求角度，由于在產品引入階段，企業需要投入大量的資金進行產品進一步設計和研發，所以會有最大的投資需求;隨著產品生命周期的演進，投資需求會隨之減少。

　　七是戰略角度，戰略的選擇是基于以上六個角度的綜合考慮而采用的戰略。在引入階段，企業的關鍵是研發和市場擴張，為了增加市場份額而進行一種提高短期盈余和利潤的建設戰略過程。在成長期，企業為了進一步進行市場擴張，企業關鍵的戰略為市場營銷。進入成熟期后，企業為了穩固自己在市場中的地位，其關鍵戰略為保持市場份額，即持有。進入衰退期以后，企業為了集中成本控制和減少成本，會采用犧牲長期發展來追求短期盈余和利潤的收獲戰略和降低負的現金流量并實現別處可以用的資源的剝奪戰略。不同戰略中的財務戰略也不僅相同，當然會對應不同的資本結構，具體采用資本結構在波士頓矩陣中具體介紹。

　　(二)基于波士頓矩陣的資本結構決策。

　　波士頓咨詢集團于1960年提出了市場增長率與份額矩陣，建成波士頓矩陣。波士頓矩陣根據產品在市場中的成長能力以及市場的整體增長能力對產品進行分類。據此我們可以評價企業的資本結構的合理性，從而在債權人角度評價該企業的經營風險和貸款的安全性，在企業股東和投資者角度正確評價企業的經營風險和投資價值。

　　波士頓矩陣的縱坐標表示產品的市場增長率，橫坐標表示本企業的相對市場份額。根據市場增長率和市場份額的不同組合，可以講企業的產品分成四種類型：明星產品、金牛產品、問號產品和瘦狗產品。而如果與前面的產品生命周期相結合，則能得到以下組合。

　　在引入期時，由于企業的關鍵在于產品的設計和研發，此過程不僅需要大量的投資，而企業經營風險也相當高。研制的產品能否成功，研制成功的產品能否被顧客接受，被顧客接受后是否能達到經濟生產規模，可以規模生產的餓產品能否取得相應的市場份額等，都存在很大的不確定性。通常企業的資本結構為權益融資比較合適，且其資金來源也大多是能夠接受高風險的風險投資家們。而這些要求高回報率的風投，企業也是以資本利得的形式分配給他們，而并沒有能力分發股利。隨著企業的股價持續增長，當企業認為產品在發揮作用并且它的市場潛能使得投資在財務上更有吸引力時，風投就會選擇在權益的價值增加時尋找合適的買家。

　　一旦新產品或服務成功進入市場，銷售量開始迅速增長，也就進入了產品的成長期。為了配合企業的總體戰略目標-爭取最大市場份額，企也的競爭策略重點強調營銷活動。由于高速的增長往往會掩蓋錯誤的決策，此時企業的經營風險依然很高。所以為了控制資金來源的財務風險，此時企業的資本結構仍以權益融資為主。然而，最初的風險投資渴望實現資本收益，就意味著企業需要尋找權益投資替代者，所以最具吸引力的資金來源――公開開發行股票融資成為很多企業進一步發展的選擇。 　　隨著市場的慢慢飽和，競爭也越來越激烈，競爭者之間出現了挑釁性的價格競爭。企業為保持、鞏固已有的市場份額，提高自身效率、努力降低成本。隨著經營風險的逐漸降低，財務風險也隨之加大，此時企業的資本結構也發生明顯的變化，就是權益融資和債務融資并存。從而平衡企業的逐漸升高的融資成本。資金的來源大都為企業的自身的盈余保留和債務借款等。

　　進入衰退期后，站在企業的角度，其往往會更多考慮股東的利益(股東價值最大化的財務管理目標)進行股利的全部分配，往往表現為支付的紅利會超過稅后利潤、股息等于利潤加上折舊�，F有的經營風險已經達到最低，即只需要把握經濟能夠允許企業生存多久。這種較低的經營風險也伴隨著較高的財務風險。此時企業就會配合高股利政策而采用債券融資。所以企業的資本結構也以債券融資為主，資產負債率會異常高。

　　從上面的分析也可以看出，企業在進行財務戰略選擇時，特別是決定資本結構時，會考慮經營風險的影響，也會遵循經營風險與財務風險反相搭配的戰略性原則。

　　二、市場與資本結構之間的關系與影響資本結構因素之間的吻合度探討

　　在基于對山東省上市公司年報數據對資本結構影響因素的研究中，得到以下幾個主要影響因素：公司規模、資產的流動性、盈利性指標、風險性指標、獨特性指標、成長性指標。六個主要的影響因素中，與產品市場相關性比較大的有公司規模、盈利性、風險性以及成長性指標。通過以上對于產品市場與資本結構的關系來驗證這幾個影響因素在產品市場環境下的正確性。首先是公司規模，隨著產品生命周期的演進，公司規模應該是逐漸擴大的，對應的企業資產負債率也是逐漸增大的，也就是說，公司規模與資產負債率之間呈正相關關系，與實證研究得到的結果一致。盈利性指標在產品生命周期中大致表現為逐漸降低的趨勢，也就是與資產負債率呈負相關關系，與研究結果一致。

　　風險性指標在前面的研究中并沒有具體進行說明，在這里作一下補充。這里的風險性根據相關指標影響載荷分析，應該指的是企業所面臨的財務風險。在產品生命周期中，隨著企業經營風險的逐漸降低，財務風險隨之就會逐漸升高，所以與資產負債率呈正相關關系，與研究結果一致。然而，成長性指標在研究中對應的具體指標總資產周轉率和銷售收入增長率，反映一個企業的發展和成長速度。

　　在產品生命周期中得知，企業的成長速度呈現先加速增長后放緩然后呈現負增長，所以在產品市場的環境下企業成長速度與資產負債率呈負相關關系，與前面的實證研究結果不一致。

　　上市公司資本結構淺析 2

　　一、我國上市公司資本結構現狀

　　1.股權融資占主導地位。按照資本結構理論，由于負債的節稅效果，適度的負債對于企業降低籌資成本具有財務杠桿效應，一定比例的負債可以大大降低企業的綜合資本成本；并且從理論上講，以股東財富最大化為目標的上市公司在籌資戰略的決策上必然以追求最優資本結構為前提。然而縱觀我國上市公司的資本結構，結果并非如此，只有極少數上市公司發行過公司債券，而且公司的分配方案也較少采取現金股利形式，而多以股票股利為主。各上市公司配股之風盛行，存在對股權融資的過度偏好。

　　2.股權過度集中。我國的上市公司多屬于“一股獨大”型。

　　3.負債結構不合理。數據表明上市公司雖然資產負債率不高，但其負債結構極不合理，流動負債水平偏高。由于資金和負債期限的不對稱，將因利率的上升而加大公司破產風險。

　　4.資本結構彈性小。我國上市公司資本結構調整彈性小，重股輕債的衍生現象，具體表現在融資工具的選擇上，可轉換債券，可贖回債券等很有彈性的融資工具，沒有得到有效的利用。

　　二、影響中國上市公司資本結構的主要因素

　　1.上市公司整體業績不佳，內源融資受限。

　　2.股權融資的成本低。

　　3.股權結構特殊。

　　4.資本市場失衡，債券市場不完善。

　　三、上市公司資本結構的優化途徑

　　1.資產負債結構的優化

　　(1)增加上市公司資本結構中債務的比重增加上市公司資本結構中債務的比重。

　　(2)根據不同的行業和歷史選擇來維護上市公司的資本結構上市公司來說，要長期使一個上市公司保持在一個資本結構點，無論是從理論上還是實際上都不具有可操作性，因為企業的資本結構是隨著公司的外部條件和內部約束的變化而變化，而公司的所處的環境時刻都在變化，因此上市公司應該根據自身的實際情況，制定一個最優資本結構區間，只有公司的資本結構在該區域內活動無須調整，但是一旦超過該區域則需要調整。但如何確定該區域的兩端值是該建議的難點，如果公司確定上下域值的成本過高或者是公司確定域值的能力有限的話，應注意兩端的端值選擇時參考上市公司的所處行業和自身歷史的資本結構的歷史運行數值來確定。

　　2.發展企業債券市場，債務結構的優化

　　從目前的情況看，債券市場的發展可能會從以下方面突破：

　　(1)選擇業績優、信譽好的上市公司作為債券市場的試驗田；

　　(2)發行可轉換債券作為發展企業債券市場的過渡；

　　(3)企業債券的發行需要創新；

　　(4)發展債券專業投資基金；

　　(5)引入國外信用評級機構，強化對企業債券的評級。

　　3.股權結構的優化

　　(1)改善股票市場的流動性。改進股市的流動性，主要通過國有股減持來實現，通過上面的分析，我們很明顯的可以看出，國有股減持有利于改進股票市場的流動性，從而可以提高股票價格信息的含量，據此設計出的經理人報酬契約更具有現實意義。

　　(2)防止大股東相互串謀，侵占小股東及債權人的利益在中國上市大股東相互串通侵害中小股東的利益現象日益嚴重，并且有加重趨勢。

　　(3)完善相關法律條例和加快上市公司退市制度建設。我國上市公司的資本結構優化和公司治理結構的進一步完善是需要方方面面的配合與努力，而這一過程中的法律規范及體制的進一步健全和完善是必不可少，從一定的角度上說，法律能否及時給予足夠支持，決定了我們是否能把這項工作順利的完成。

　　(4)積極培育接管市場，推進上市公司重組。接管市場存在、重組活動的增加，有利于規范經理人員行為、優化企業資本結構。目前，制約我國接管市場發育的主要原因在于上市公司股權流動性很差，而其根源在于國家股和法人股不能流通，推進國家股和法人股流通己經成為學術界和管理當局的共識。

　　4.加強信號披露管理，構建有效的信號傳遞機制

　　現代資本結構理論建立在信息非對稱基礎之上，資本結構的優化過程實質上是信息非對稱的緩解過程，通過資本結構優化，委托人與人之間搭建起一條信息通道，并形成一種有效的約束與激勵機制，從而降低信息非對稱所造成的融投資交易困難，提高金融市場的運行效率。然而，資本結構優化也是有成本，為此，我們必須努力降低資本結構優化成本，加強信息披露管理，構建信號傳遞機制，是降低資本結構優化成本的有效手段。

　　四、政策建議及結論

　　通過上述分析，我們了解了我國上市公司的資本結構的合理性，并且進一步認識到這種合理性的片面以及形成的根源。解決的措施是顯然的，就是實現全流通，從基本面上改造整個證券市場。我國證券市場的監管機構很早就意識到了這個問題，并從2005年中開始對股權分置進行了一系列整改。而全流通是一個長期的過程，因此，在股改的過程中，需要注意的是：

　　第一，防止大股東侵害中、小股東的利益，具體來說，就是防止大股東占用上市公司的資金和對要求上市公司為其擔保的行為加大懲罰力度。

　　第二，加強對關聯交易的監督和審查。由于企業募集大量的資金，而又缺乏相應的項目，這時會將資金投向關聯方的項目中，實現利益轉移。另外，要大力發展資本市場，尤其是債務市場，為上市公司的多渠道融資建立通道。并要盡快建立一個公平、透明的企業信用評價體系。要使上市公司的資本結構和公司業績關系與理論相符，建立一個良好的債務融資環境，使公司能夠在這一環境中公平地進行融資競爭，這樣才能使公司的資本結構對業績發揮約束作用。通過從實際數據和制度層面兩個方面相結合的分析，主要結論有以下幾點：

　　首先，總的來說，目前我國上市公司較低的資產負債率并不說明其資本結構是合理的。這是因為我國上市公司有著普遍的股權融資偏好，而這種融資偏好的形成是源于股權分置的特殊制度背景。值得注意的是，這種偏好并不是為了謀求公司的最大化價值，因此，較低風險的資本結構沒有給公司帶來價值。

　　其次，已有的資本結構理論并不能完全說明我國上市公司資本結構的合理性。從經濟學角度來看，前面所說的靜態平衡理論和順序偏好理論中，靜態平衡理論似乎能更好地解釋中國上市公司的融資行為。這是因為中國上市公司在總體水平上高度依賴外部融資，尤其是股權融資，而并沒有考慮從內部融資到外部融資這樣的順序偏好。

　　第三，我國上市公司資本結構的現狀是我國目前特殊的證券市場背景所造成的，因此，要使上市公司的經營行為理性化，就必須從保護各方股東利益的角度出發逐步健全目前的證券市場制度，從而最大限度地發揮資本市場資源配置的功能

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