財務治理與企業(yè)所有權安排
【摘 要】 財務治理是公司治理的核心組成部分,公司治理是企業(yè)所有權安排的具體化。企業(yè)所有權安排奠定了財務治理體系的基本架構,指導公司財權具體配置,企業(yè)所有權安排的歷史演變帶來財務治理模式的不斷演進。【關鍵詞】 財務治理; 企業(yè)所有權; 企業(yè)契約
財務治理是公司治理的核心組成部分,企業(yè)所有權是公司治理結構的一個抽象概括,遵循企業(yè)所有權安排、公司治理、財務治理邏輯主線,可以熟悉到:財務治理體系構建的基礎是企業(yè)所有權安排,企業(yè)所有權安排狀況決定了企業(yè)財權配置狀態(tài);企業(yè)所有權安排契約不斷演變,決定了財務治理模式并非一成不變,而是隨外部環(huán)境變化而不斷演進。
一、財務治理體系與企業(yè)所有權安排
公司治理一般意義上是企業(yè)所有權安排具體化,財務治理作為公司治理的核心部分,必然要以企業(yè)所有權安排為基石。企業(yè)所有權一般意義上指的是“對企業(yè)的剩余索取權和剩余控制權”(張維迎,1996),其安排是由企業(yè)各要素所有者(簽約方)相互談判直接決定,企業(yè)所有權安排框架決定了財務治理基本結構,形成了相應治理機制,規(guī)范了具體治理行為。
具體講,企業(yè)所有權安排對財務治理體系主要產(chǎn)生如下影響:
首先,企業(yè)所有權安排奠定了財務治理的基本結構。資本結構是財務治理結構基礎組成部分,股權和債權不僅僅是可以相互替換的融資工具,而且更是可以相互替換的治理結構(Williamson,1988)。企業(yè)所有權安排中“剩余權利”配置決定了股東與債權人的權利與地位,影響股東與債權人風險態(tài)度與積極性。資本結構不僅僅是一個財務比率,更體現(xiàn)股權債權相互制衡關系。從治理角度熟悉,企業(yè)“剩余權利”配置深刻影響股東與債權人利益,促成了股權債權利益均衡,間接決定了資本結構。同時,企業(yè)所有權安排中“剩余權利”具體配置,對財務治理結構中股權結構、董事會構成、經(jīng)理層組成影響重大,初步奠定了上述各治理層級應享有的基本權利。由此,企業(yè)所有權安排基本邏輯決定了財務治理基本框架結構。英美治理模式下側重于通過市場機制保證債權人利益,德日治理模式下側重于通過債權人參與公司運營保證債權人利益,進而保障企業(yè)所有權安排有效性。我國運作相對規(guī)范的上市公司,大部分由國有企業(yè)改制而來,受制于特殊歷史原因,其債權人利益既得不到市場法律機制保障,也無法參與公司運營,出現(xiàn)很多諸如“三角債”等題目,導致資本結構治理約束力不強,企業(yè)所有權安排效果不彰。
其次,企業(yè)所有權安排促成財務治理機制形成與完善。財務治理動力機制中,企業(yè)所有權安排中經(jīng)常給予經(jīng)理層部分“剩余權利”,這本身就是一種長期激勵,其效果是貨幣獎勵等短期激勵方式所無法達到的,這將有助于財務治理動力機制有效發(fā)揮;財務治理制衡機制中,企業(yè)不同治理主體為維護自身權益,必然會對企業(yè)所有權安排中“剩余權利”進行激烈爭奪,終極將促成“剩余權利”的分散配置,形成相互制衡態(tài)勢,這將非常有利于財務治理制衡機制進一步完善;財務治理主體機制(財務相機治理機制)中,企業(yè)所有權“狀態(tài)依存性”直接決定了財務相機治理的客觀必要性�！笆Ｓ鄼嗬痹诠蓶|、債權人等不同治理主體之間的轉換,必然要求遵從企業(yè)所有權安排一般邏輯,遵守相應運作規(guī)則,這將有利于企業(yè)財權在股東、債權人等治理主體之間公道并順利轉移,形成有效的財務相機治理機制。在“宏智科技”雙董事會案例中,公司股權結構安排、股東權利約束等企業(yè)所有權安排制度化方面存在一定缺陷,直接影響了財務治理機制發(fā)揮,嚴重干擾了公司正常運營。
最后,企業(yè)所有權安排能夠有效規(guī)范財務治理行為。企業(yè)所有權安排初步奠定了企業(yè)基本權利配置格式,財務戰(zhàn)略制定、財務全面調控、財務政策選擇等財務治理行為必然要遵從這一權利配置狀態(tài),并受其約束與規(guī)范。企業(yè)所有權安排中“剩余權利”具體配置,決定了股東、董事會等治理主體權利分享狀態(tài),對公司財務戰(zhàn)略制定、發(fā)展方向具有深刻影響;企業(yè)所有權安排中“剩余權利”適當分散配置,相應的責任匹配相應的權利,將有利于調動企業(yè)各治理層級積極性,上下一心順利完成財務全面調控任務;企業(yè)所有權安排中“合約權利”與“剩余權利”公道界定,將有利于明確企業(yè)各治理主體財務權利界限,減少權利真空或重疊,這將有利于企業(yè)選擇公道的財務政策。我國上市公司在企業(yè)所有權安排方面存在一些題目,對關聯(lián)交易、資產(chǎn)轉移等重大財務行為約束力度不夠,出現(xiàn)了控股股東與上市公司之間“隧道效應”、“支撐效應”等利益輸送題目,值得深思。
二、財權配置與企業(yè)所有權安排
現(xiàn)代企業(yè)理論(特別是不完全契約理論)有關企業(yè)所有權安排研究,為財權配置研究奠定了堅實的理論基礎。企業(yè)所有權安排本質上可以說是公司基本權利分配,財權作為企業(yè)所有權的核心權能,其具體配置必然要以企業(yè)所有權安排為基礎,遵從企業(yè)所有權安排邏輯。企業(yè)所有權安排的“股東至上主義”或“利益相關者共享主義”,決定了企業(yè)實施“股東單邊治理”或“利益相關者共同治理”,由此也決定了財務治理中財權配置采用“財務集權”模式或“財務分權”模式。
需要留意的是,對企業(yè)所有權內涵熟悉的不同,會深刻影響企業(yè)財權的具體配置。用“剩余控制權”等“剩余權利”定義企業(yè)所有權,對于理解企業(yè)相關運營題目具有重大價值,但同時也暴露出“剩余控制權”內涵與外延模糊等題目。也就是說,“剩余控制權”也變成了一個沒有大小、沒有范圍差異的“萬金油”似的變量(楊其靜,2002)。就是將企業(yè)所有權定義為“剩余控制權”的哈特(Hart)等人也承認,事實上剩余控制權等同于完全控制權。
針對上述題目,楊瑞龍等學者提出用“重大決策權”替換“剩余權利”定義企業(yè)所有權,“為避免因概念內涵的含糊性所引起的理論上的混亂,我們以比較現(xiàn)實的態(tài)度把剩余控制權定義為企業(yè)的重要決策權”(楊瑞龍等,1997)。本文贊同這一觀點,在實踐中將企業(yè)所有權定義為“重大決策權”是適宜的。在治理框架下,財權是企業(yè)所有權的核心權能,由此在財權配置方面,固然用“剩余權利”定義企業(yè)所有權對于理解財權匹配約束等題目非常重要,但在實際財權配置中,依據(jù)財務實踐經(jīng)驗,在不割裂完整財權原則下,將財權定義為重大財務事項決策權進而進行有效配置是公道的現(xiàn)實選擇。
企業(yè)所有權安排如過于夸大股東尤其是大股東權利,將會導致公司財權配置嚴重失衡,大股東將完全控制企業(yè)財權,股東大會將成為“大股東大會”,董事會將成為大股東“橡皮圖章”,這將導致嚴重后果。我國上市公司陸續(xù)暴露出的“猴王股份”、“托普軟件”等大股東掏空上市公司事件,就是很好例證。 三、企業(yè)所有權安排演變與財務治理模式演進
市場經(jīng)濟發(fā)展初期,企業(yè)規(guī)模相對狹小,市場競爭并不激烈,對資本有較強烈的需求。這一時期,由于企業(yè)治理、生產(chǎn)工藝相對簡單,對經(jīng)營能力、專業(yè)技術等要求并不高,企業(yè)的發(fā)展關鍵在于“企業(yè)家”對投資機會的把握。在企業(yè)契約簽訂過程中,企業(yè)規(guī)模狹小、經(jīng)營風險大和抵御風險能力差等特點導致了對資本“抵押性”的現(xiàn)實要求,資本所有者(股東)的經(jīng)濟實力對談判力的影響十分明顯。由于經(jīng)濟擴張的沖動對資本需求很大,資本的“相對稀缺性”十分明顯,資本所有者在契約談判中占有了盡對上風地位。由此,在資本所有者與經(jīng)營者合一的“古典企業(yè)”中,資本所有者(也是企業(yè)家)與工人“談判力”對比嚴重失衡,企業(yè)剩余索取權與控制權集中于企業(yè)資本所有者手中,這一狀態(tài)適應了當時簽約各方對企業(yè)所有權安排的基本要求。此時,資本所有者完全控制企業(yè),擁有企業(yè)全部財權,屬于典型的股東控制的“集權型”財務治理模式。
隨著經(jīng)濟的發(fā)展,社會專業(yè)化分工進一步加劇,企業(yè)規(guī)模得到不斷擴大,有效治理對企業(yè)發(fā)展顯得更為重要。同時,企業(yè)資本來源呈現(xiàn)出多樣化趨勢,出現(xiàn)了“兩權分離”現(xiàn)象。此時,資本市場的發(fā)展加劇了物質資本之間的投資競爭,削弱了資本所有者的談判力,減少了其對企業(yè)所有權占有;面對激烈的市場競爭,經(jīng)營者的經(jīng)營才能顯得至關重要,對企業(yè)剩余創(chuàng)造貢獻更大,從而增強了經(jīng)營者的談判力,使其具有了分享企業(yè)剩余的能力,享有更多的企業(yè)所有權。由此,在現(xiàn)代企業(yè)制度下,企業(yè)資本所有者與經(jīng)營者分享企業(yè)剩余成為一種普遍現(xiàn)象,這一企業(yè)所有權安排狀況是符合資本所有者與經(jīng)營者之間相對“談判力”變化趨勢的,是必然的現(xiàn)實選擇。此時,資本所有者與經(jīng)營者等都參與了財權分享,形成了股東主導多元參與的“分權型”財務治理模式。
進進知識經(jīng)濟時代后,創(chuàng)新型企業(yè)對企業(yè)人力資本更加依靠,創(chuàng)新能力成為企業(yè)安身立命的根本,而對物質資本的倚重則明顯減弱。以人力資本投進到企業(yè)契約的經(jīng)營者、員工,其個人創(chuàng)新能力成為相對“稀缺”資源,對企業(yè)剩余創(chuàng)造更為重要,在企業(yè)所有權安排契約談判中的地位也得到了有效進步。由此,經(jīng)營者、主要技術員工對企業(yè)所有權要求和實際占有也相應增大。在現(xiàn)代高科技企業(yè)中,經(jīng)營者持股、員工以技術進股而分享企業(yè)剩余現(xiàn)象已非常普遍,正是體現(xiàn)了這一發(fā)展趨勢。此時,企業(yè)所有權安排契約將更加傾向于人力資本方面,以物資資本為分配基礎、人力資天職享份額不斷加大的所有權安排變化將是大勢所趨,而人力資本對財務權利占有、財務收益分享將更為明顯,形成夸大人力資本參與的“混合型”財務治理模式。
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