我國上市公司再融資方式問題研究
引導(dǎo)語：再融資是指上市公司通過配股、增發(fā)和發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券等方式在證券市場上進(jìn)行的直接融資。下面是yjbys小編為你帶來的我國上市公司再融資方式問題研究，希望對你有所幫助。
我國上市公司在再融資方式的選擇上呈現(xiàn)出強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好。與非上市公司相比，上市公司在再融資方式問題的選擇上更為靈活多樣。文章中我們主要討論我國上市公司再融資問題。
一、我國上市公司再融資存在的問題
(一)融資方式單一，以股權(quán)融資為主
上市公司對股權(quán)融資有著極強(qiáng)的偏好。我國上市公司在選擇再融資方式時所考慮主要是融資的難易程度、門檻高低以及融資額大小等因素，就目前而言，股權(quán)融資成為上市公司再融資的首選。我國股權(quán)結(jié)構(gòu)比較特殊，不流通的法人股占60%以上，在這種情況下，股權(quán)融資對改善股權(quán)結(jié)構(gòu)確實具有一定的作用。但是，單一的股權(quán)融資并沒有考慮到企業(yè)在資本結(jié)構(gòu)方面的差異，不符合財務(wù)管理關(guān)于最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的融資原則，對公司繼續(xù)進(jìn)行股權(quán)融資使得企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)更趨于不合理。
(二)融資金額超過實際需求
從理論上說，投資需求與融資手段是一種辨證的關(guān)系，只有投資的必要性和融資的可能性相結(jié)合，才能產(chǎn)生較好的投資效果。然而，大多數(shù)上市公司通常按照政策所規(guī)定的上限進(jìn)行再融資，而不是根據(jù)投資需求來測定融資額。上市公司把能籌集到盡可能多的資金作為選擇再融資方式及制訂發(fā)行方案的重要目標(biāo)，其融資金額往往超過實際資金需求，從而造成了募集資金使用效率低下及其他一些問題。
(三)融資投向具有盲目性和不確定性
長期以來，上市公司普遍不注重對投資項目進(jìn)行可行性研究，致使募集資金投向變更頻繁，投資項目的收益低下，拼湊項目圈錢的跡象十分明顯。不少上市公司對投資項目缺乏充分研究，募集資金到位后不能按計劃投入，造成了不同程度的資金閑置，有些不得不變更募資投向。由于不能按計劃完成募資投入，為尋求中短期回報，上市公司紛紛展開委托理財業(yè)務(wù)。如此往復(fù)，上市公司通過再融資不但沒有促進(jìn)企業(yè)的正常發(fā)展，反而造成了資金使用偏離融資目的和低效使用等問題。
(四)股利分配政策制訂隨意
上市公司并沒有制定一個既保證企業(yè)正常發(fā)展又能給予投資者穩(wěn)定回報的股利政策，管理層推出股利分配方案的隨意性較強(qiáng)。股利政策制定沒能結(jié)合上市公司長期發(fā)展戰(zhàn)略，廣大公眾投資者也沒能通過股利分配獲得較高股息回報。
(五)融資效率低下
近年來，上市公司通過再融資后效益下降成為上市公司再融資最嚴(yán)重的問題。上市公司融資效率低下，業(yè)績滑波，使得投資者的`投資意愿逐步減弱。這一問題如果長期得不到解決，對上市公司本身及證券市場的發(fā)展都是極為不利的。
二、我國上市公司再融資存在問題的原因分析
(一)股權(quán)融資的實際資金成本較低
融資方式的選擇在很大程度上受到融資成本的制約。股權(quán)融資的實際成本即為股利回報，對企業(yè)而言，現(xiàn)金股利為企業(yè)實際需要支付的資金成本。而我國證券市場在股利分配上長期存在重股票股利，輕現(xiàn)金股利的情況。在我國，由于上市公司的股利分配政策主要由大股東選出的董事會制定，股利分配政策成為管理層可以隨意調(diào)控的砝碼，因此外部股權(quán)融資的實際成本成為公司管理層可以控制的成本，相對于債券融資的利息回報的硬約束，上市公司的管理層更愿意選擇股利分配的軟約束。這正是造成我國上市公司偏好股權(quán)融資方式的一個重要原因。
(二)企業(yè)債券市場尚不成熟
目前，許多發(fā)行債券的企業(yè)未在證券市場上市交易，債券的流通性不高�；谝陨蟽煞矫娴脑�，就安全性、流通性、收益性三方面綜合而言，投資者并不看好企業(yè)債券，使得這種在西方國家最重要的一種融資方式在目前中國的證券市場上尚處于襁褓之中。因此，上市公司只能更多地選擇增發(fā)、配股等股權(quán)融資方式。
(三)特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)
從總體上看，國有股東在上市公司中處于絕對控股的地位，即使個別上市公司中國有股東只是處于相對控股地位，但由于公眾投資者非常分散，致使在人數(shù)上占絕大多數(shù)的公眾投資者也難以取得對上市公司的控制權(quán)，公眾投資者無法真正參與決策。在此情況下，管理層的決策并不代表大多數(shù)流通股東的權(quán)益，很大程度上只代表少數(shù)大股東的利益。由于再融資的溢價發(fā)行，通過融資老股東權(quán)益增長很快，對新股東而言是權(quán)益的攤薄。由于大股東通過股權(quán)融資可以獲得額外的權(quán)益增長，因此擁有決策權(quán)的大股東進(jìn)行股權(quán)融資的意愿極強(qiáng)。再者，部分上市公司的大股東利用自己的控股地位在再融資后很快推出大比例現(xiàn)金分紅方案，按照其所占股權(quán)比例取走的分紅的大部分。
三、規(guī)范我國上市公司再融資行為的措施
為促進(jìn)社會資源的優(yōu)化配置，合理引導(dǎo)資金的流向，進(jìn)一步規(guī)范上市公司的再融資行為，我們至少應(yīng)在以下幾個方面進(jìn)行努力。
(一)公司管理層應(yīng)當(dāng)樹立正確的融資成本觀念
現(xiàn)代企業(yè)融資理論認(rèn)為，企業(yè)在謀求發(fā)展的過程中，應(yīng)根據(jù)自身對資金的需求按成本最小化原則選擇融資方式。在我國由于市場的低效率，股權(quán)融資顯性成本又是十分低廉，因此股權(quán)融資成為各上市公司的首選融資方式。然而，股權(quán)融資的這種過于低廉的顯性成本只是一種表面現(xiàn)象，股權(quán)融資的內(nèi)在成本或真實成本，即通常意義上的投資機(jī)會成本則確實高于債務(wù)融資成本的，隨著我國的證券市場、資本市場逐步走向成熟和規(guī)范，這種狀況終究會改變，股權(quán)成本最終要向其真實成本回歸。而短期過快的股本擴(kuò)張會對公司資金、資源的使用效率、股權(quán)代理成本以及對經(jīng)理人員的監(jiān)督管理作用造成影響，并可能導(dǎo)致公司業(yè)績產(chǎn)生不良變動。
(二)嚴(yán)格配股、增發(fā)新股的審批制度，規(guī)范上市公司融資行為
可考慮將目前的單指標(biāo)考核拓展為多指標(biāo)考核，如在原有凈資產(chǎn)收益率的基準(zhǔn)要求上，加入適度的資產(chǎn)負(fù)債率、主營業(yè)務(wù)利潤占總利潤的比重等參考指標(biāo)，以制止上市公司通過關(guān)聯(lián)交易操縱利潤以滿足配股要求的不正之風(fēng);其次，可考慮將目前配股審批的單點控制改為全過程監(jiān)管，即嚴(yán)格跟蹤審查公司配股之后的相關(guān)行為，如配股資金使用是否嚴(yán)格按照原計劃進(jìn)行，項目收益情況是否與預(yù)期一致等，且將這些情況作為其下一次配股審查的重要依據(jù)。 (三)促進(jìn)企業(yè)債券市場的發(fā)展，優(yōu)化上市公司的融資結(jié)構(gòu)
應(yīng)通過擴(kuò)大企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模、減少對企業(yè)債券市場運行的不必要的行政干預(yù)以及完善法規(guī)體系等多方面來促進(jìn)企業(yè)債券市場的發(fā)展和完善，以此推動資本市場的均衡發(fā)展，優(yōu)化上市公司融資結(jié)構(gòu)。
1.上市公司應(yīng)當(dāng)提高間接融資的比重。上市公司一般資產(chǎn)負(fù)債率較低，而自身規(guī)模一般較大，因此從銀行獲取貸款的難度不高，在目前貸款利率下調(diào)的情況下其融資成本也相應(yīng)降低，加之考慮其他直接融資的附帶成本，銀行貸款這種間接融資方式的優(yōu)勢已經(jīng)顯露出來，值得上市公司注意。
2.上市公司利用好傳統(tǒng)的配股方式。雖然從國際上看配股方式融資只占總?cè)谫Y額很小比重，但是由于長期以來上市公司實施配股在我國較為普遍，配股籌資額占股市融資總額比例接近40%，其融資報批、審核、定價等已經(jīng)趨于成熟，易于被廣大投資者認(rèn)同和接受，因此上市公司仍然應(yīng)當(dāng)充分利用。
3.充分利用增發(fā)這一新興融資方式。我國上市公司增發(fā)進(jìn)行再融資的規(guī)模還相當(dāng)小，這一融資方式還有廣闊的發(fā)展空間，關(guān)鍵在于如何將增發(fā)與市場認(rèn)同度結(jié)合�？梢钥紤]采取以低折扣市價、不除權(quán)向所有投資者發(fā)行，同等條件下老股東有優(yōu)先權(quán)等國際上通行做法。
4.積極運用可轉(zhuǎn)債這種結(jié)合了股權(quán)和債權(quán)、期權(quán)優(yōu)點的新型融資工具，既能夠募集到企業(yè)急需的資金又能夠在債權(quán)和股權(quán)之間獲得回旋余地�？赊D(zhuǎn)換債券已經(jīng)成為西方國家一種廣為流行的融資和投資工具。可轉(zhuǎn)換債券期限一般較長，發(fā)行對象為已上市公司，與歐美可轉(zhuǎn)債市場相比，我國的可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行才剛剛起步，具有很大的發(fā)展空間。
(四)適時減持國有股
通過多種方式減持國有股，調(diào)整上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)。在市場經(jīng)濟(jì)中，誰當(dāng)股東，誰當(dāng)債權(quán)人，是市場選擇的結(jié)果。一般情況下，應(yīng)當(dāng)是最有積極性、最有能力監(jiān)控公司的投資者當(dāng)公司股東，沒能力也沒積極性監(jiān)控公司的投資者當(dāng)公司債權(quán)人。從這個角度看，私有或非國有資本的擁有者較之國家更有資格當(dāng)競爭性上市公司的股東，然而，目前我國上市公司中國有股比重平均高達(dá)46%左右。上市公司再融資的目標(biāo)函數(shù)應(yīng)當(dāng)主要著眼于公司治理的改善，而不僅僅是為了擴(kuò)大企業(yè)資產(chǎn)為目標(biāo)，在融資過程中應(yīng)當(dāng)將國有股減持考慮進(jìn)去�，F(xiàn)階段上市公司實現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化主要的任務(wù)還是國有股減持，在適當(dāng)?shù)臅r候?qū)崿F(xiàn)股權(quán)分散化，并通過逐步使法人股等非流通股流通、引入獨立董事等措施努力減少內(nèi)部人控制情況，從而有利于公司治理結(jié)構(gòu)的完善。
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