- 相關(guān)推薦
淺論我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的流動(dòng)性
摘要： 國(guó)債市場(chǎng)完善的標(biāo)志之一是國(guó)債的流動(dòng)性，國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性的提高，不僅能有效降低中央財(cái)政的國(guó)債籌資成本和風(fēng)險(xiǎn)，而且有利于金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債管理和債券資產(chǎn)運(yùn)作，既為中央銀行開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)操作提供廣泛的回旋余地，又利于促進(jìn)金融市場(chǎng)的發(fā)展。本文主要對(duì)我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性現(xiàn)狀進(jìn)行分析，總結(jié)出我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)存在流動(dòng)性不足的問(wèn)題，并對(duì)其制約的主要因素進(jìn)行了深入的分析，提出了加強(qiáng)我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性的具體對(duì)策。關(guān)鍵詞：國(guó)債市場(chǎng)；流動(dòng)性；對(duì)策
一、流動(dòng)性的定義
流動(dòng)性是證券市場(chǎng)的重要屬性，然而，由于市場(chǎng)流動(dòng)性具有多個(gè)方面的特征，因此，盡管許多實(shí)際工作者和理論工作者都對(duì)流動(dòng)性有一個(gè)直觀上的認(rèn)識(shí)，但是，要對(duì)流動(dòng)性給出一個(gè)全面的定義仍然十分困難。目前，一般將流動(dòng)性總結(jié)為四個(gè)要素，即速度(交易時(shí)間)、價(jià)格(交易成本)、交易數(shù)量和彈性。所謂速度，主要是指證券交易的即時(shí)性，也就是一旦投資者有證券交易的愿望，通常情況下立即就可以得到滿(mǎn)足。價(jià)格，主要是指市場(chǎng)的寬度，即投資者可以在較小的價(jià)差下達(dá)成交易。交易數(shù)量，主要是指市場(chǎng)深度，即數(shù)量較大的交易，也可以按照合理的價(jià)格較快地得到執(zhí)行。彈性，主要是指一定數(shù)量的交易導(dǎo)致價(jià)格偏離均衡水平后恢復(fù)均衡的程度。目前，對(duì)流動(dòng)性比較貼切且簡(jiǎn)潔的定義，是國(guó)際清算銀行對(duì)其所作出的定義：市場(chǎng)流動(dòng)性是指市場(chǎng)的參與者能夠迅速進(jìn)行大量的金融交易，并且不會(huì)導(dǎo)致資金資產(chǎn)價(jià)格發(fā)生顯著波動(dòng)。
二、制約我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性的主要因素
由于我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)展是圍繞財(cái)政融資進(jìn)行的，因而并未把國(guó)債市場(chǎng)作為經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行的基礎(chǔ)來(lái)進(jìn)行建設(shè)，導(dǎo)致實(shí)踐中存在許多因素制約國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性，具體地說(shuō)，包括以下六大方面。
(一)管理體制不完善，市場(chǎng)人為分割
分割的國(guó)債流通市場(chǎng)，是導(dǎo)致流動(dòng)性低的重要原因。首先，市場(chǎng)的參與主體被分割。當(dāng)前，我國(guó)國(guó)債流通市場(chǎng)按照投資者類(lèi)型分割為三個(gè)市場(chǎng)：證券交易所債券市場(chǎng)、銀行間國(guó)債市場(chǎng)和國(guó)債柜臺(tái)交易市場(chǎng)。眾所周知，國(guó)債流通市場(chǎng)上的投資者由于各自的負(fù)債性質(zhì)不同，資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)目的不同，產(chǎn)生了對(duì)國(guó)債需求的差異性，正是這種差異，才有了交易的需求，才會(huì)產(chǎn)生交易行為。但是，我國(guó)國(guó)債流通市場(chǎng)現(xiàn)階段的市場(chǎng)設(shè)計(jì)，實(shí)際上抹殺了這種差異性，因?yàn)橥活?lèi)型、同一需求的投資者在同一市場(chǎng)其成交肯定清淡。而商業(yè)銀行不能進(jìn)入證券交易所債券市場(chǎng)，個(gè)人和一部分社會(huì)機(jī)構(gòu)投資者則不能進(jìn)入銀行間國(guó)債市場(chǎng)，國(guó)債柜臺(tái)交易市場(chǎng)僅僅作為面向個(gè)人投資者的部分國(guó)債市場(chǎng)而存在。
其次，資金被分割。目前，我國(guó)國(guó)債共有兩個(gè)托管結(jié)算系統(tǒng)：第一是由中國(guó)人民銀行監(jiān)管的中央國(guó)債登記結(jié)算公司，作為銀行間債券市場(chǎng)的后臺(tái)支撐系統(tǒng)，負(fù)責(zé)銀行間債券市場(chǎng)交易的各類(lèi)債券的托管與結(jié)算事宜；第二是由中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)監(jiān)管的中國(guó)證券登記結(jié)算公司，負(fù)責(zé)上海和深圳證券交易所包括債券在內(nèi)的所有場(chǎng)內(nèi)證券的托管清算結(jié)算事宜。由于兩個(gè)托管結(jié)算系統(tǒng)存在表現(xiàn)形式不一的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，相互間沒(méi)有很好的協(xié)調(diào)機(jī)制，使國(guó)債市場(chǎng)無(wú)法形成一個(gè)統(tǒng)一的國(guó)債托管、清算體系。投資者即使被允許進(jìn)入各個(gè)市場(chǎng)，并且各個(gè)市場(chǎng)可以交易同一國(guó)債品種，也必須在他發(fā)生交易的場(chǎng)所開(kāi)設(shè)獨(dú)立的托管賬戶(hù)和資金賬戶(hù)，不存在直接跨市場(chǎng)交易的可能。投資者如果要跨市套利，必須局限在跨市場(chǎng)發(fā)行的品種，且要辦理轉(zhuǎn)托管。但目前這種不統(tǒng)一的債券托管結(jié)算系統(tǒng)造成的結(jié)果是：要么使得國(guó)債難以在交易所債券市場(chǎng)與銀行間債券市場(chǎng)之間轉(zhuǎn)托管，要么轉(zhuǎn)托管的成本太高，造成兩市場(chǎng)間的套利難以進(jìn)行，從而加重了國(guó)債市場(chǎng)的分割與無(wú)效，導(dǎo)致國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性很差。
(二)國(guó)債結(jié)構(gòu)有較大缺陷
國(guó)債結(jié)構(gòu)，是指一個(gè)國(guó)家各種性質(zhì)債務(wù)的互相搭配以及債務(wù)收入來(lái)源和發(fā)行期限的有機(jī)結(jié)合。目前，我國(guó)國(guó)債結(jié)構(gòu)仍存在較大缺陷，主要體現(xiàn)為國(guó)債品種結(jié)構(gòu)和國(guó)債期限結(jié)構(gòu)不合理，難以適應(yīng)不同投資者的不同投資目的的需求，造成國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性較差。
1.國(guó)債品種結(jié)構(gòu)
我國(guó)發(fā)行的國(guó)債品種較為單一，種類(lèi)少。目前，國(guó)債品種主要有記賬式國(guó)債、憑證式國(guó)債、無(wú)記名(實(shí)物)國(guó)債、定向債券、特別國(guó)債以及專(zhuān)項(xiàng)國(guó)債等幾個(gè)品種，每年國(guó)債交易品種大致維持在5種左右。而發(fā)達(dá)國(guó)家的國(guó)債交易品種通常多達(dá)幾十種，甚至上百種。有關(guān)資料表明，澳大利亞國(guó)債品種達(dá)31種、加拿大為20種、英國(guó)則有100多種。我國(guó)國(guó)債品種單一的狀況，十分不利于適應(yīng)投資者不同類(lèi)型的投資要求，造成國(guó)債交易難以滿(mǎn)足投資者流動(dòng)性的需要，制約了我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的發(fā)展。
2.國(guó)債期限結(jié)構(gòu)
我國(guó)國(guó)債在期限結(jié)構(gòu)方面存在的主要問(wèn)題是結(jié)構(gòu)單一，國(guó)債主要限于中長(zhǎng)期品種，短期和長(zhǎng)期品種偏少，且各種期限債券的可流通規(guī)模和交易量都極不均衡，致使一個(gè)連續(xù)平滑的國(guó)債收益率曲線(xiàn)難以形成。從世界各國(guó)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，短期國(guó)債一直是貨幣市場(chǎng)中不可替代的主流工具，短期國(guó)債的缺乏，必然會(huì)影響國(guó)債市場(chǎng)的流動(dòng)性。
(三)國(guó)債衍生產(chǎn)品發(fā)展滯后
國(guó)債衍生產(chǎn)品的發(fā)展有助于活躍國(guó)債市場(chǎng)，提高國(guó)債市場(chǎng)的流動(dòng)性。但我國(guó)目前國(guó)債市場(chǎng)衍生產(chǎn)品發(fā)展滯后，對(duì)進(jìn)一步提高國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性產(chǎn)生了一定的不利影響，這主要表現(xiàn)在：
1.現(xiàn)有國(guó)債回購(gòu)市場(chǎng)交易結(jié)算制度不規(guī)范
這種不規(guī)范主要集中在證券交易所國(guó)債回購(gòu)市場(chǎng)上。由于國(guó)債回購(gòu)交易及結(jié)算體制存在較大的漏洞，導(dǎo)致市場(chǎng)出現(xiàn)證券商挪用客戶(hù)國(guó)債做回購(gòu)套取資金和部分投資者在國(guó)債封閉式回購(gòu)上放大套做，這種套取的資金一旦不能及時(shí)歸還，或放大套作的倍數(shù)過(guò)大導(dǎo)致在質(zhì)押國(guó)債價(jià)格下跌時(shí)回購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)券不足，就會(huì)造成對(duì)中國(guó)證券登記結(jié)算公司的透支或透券，如果不能在中國(guó)證券登記結(jié)算公司規(guī)定的時(shí)間內(nèi)補(bǔ)足，中國(guó)證券登記結(jié)算公司就會(huì)拋出該透支或透券者的質(zhì)押國(guó)債予以補(bǔ)足。這種非正常性的拋售，必然會(huì)對(duì)市場(chǎng)造成較大的沖擊，嚴(yán)重影響國(guó)債市場(chǎng)的流動(dòng)性。
2.缺乏規(guī)避現(xiàn)貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的衍生工具
在國(guó)債市場(chǎng)，現(xiàn)貨交易和國(guó)債衍生產(chǎn)品交易是相互關(guān)聯(lián)、相互促進(jìn)的兩個(gè)層面，特別是國(guó)債期貨作為高級(jí)形態(tài)的金融衍生工具，具有套期保值和價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，并有助于提高現(xiàn)貨市場(chǎng)的流動(dòng)性，對(duì)于完善國(guó)債運(yùn)作機(jī)制、健全國(guó)債市場(chǎng)架構(gòu)是不可或缺的。國(guó)債期貨市場(chǎng)的欠缺，不利于現(xiàn)貨市場(chǎng)的發(fā)展及其流動(dòng)性的提高。
(四)做市商制度有待完善
做市商制度是指證券商持有某些證券的存貨，并以此承諾維持該證券買(mǎi)賣(mài)的交易制度，這種制度有利于保持市場(chǎng)足夠的穩(wěn)定性和流動(dòng)性，并能降低交易成本，從而對(duì)投資者有較強(qiáng)的吸引力。目前，銀行間債券市場(chǎng)雖然引入了做市商制度，但由于缺乏競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制、做市商數(shù)量不足以及沒(méi)有融資融券機(jī)制等因素，導(dǎo)致做市商制度沒(méi)有體現(xiàn)出提高市場(chǎng)流動(dòng)性的作用，具體表現(xiàn)在：一是報(bào)價(jià)券種差價(jià)太大，有價(jià)無(wú)市。二是報(bào)價(jià)券種過(guò)少，沒(méi)有代表性。三是報(bào)價(jià)缺乏持續(xù)性。
三、加強(qiáng)我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性的主要對(duì)策
(一)建立統(tǒng)一的國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)場(chǎng)內(nèi)交易與場(chǎng)外交易的相互配合
證券交易所債券市場(chǎng)和銀行間債券市場(chǎng)都是發(fā)展國(guó)債流通市場(chǎng)所必需的，兩者應(yīng)是互補(bǔ)的關(guān)系。
【淺論我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的流動(dòng)性】相關(guān)文章：
基于La―VaR模型的中國(guó)國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)研究03-24
發(fā)展完善我國(guó)國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)的思考03-20
建設(shè)高流動(dòng)性的中國(guó)債券二級(jí)市場(chǎng)03-18
淺論精確農(nóng)業(yè)及我國(guó)行動(dòng)對(duì)策03-18
國(guó)債市場(chǎng)的功能與利率市場(chǎng)化12-06
淺論如何加強(qiáng)我國(guó)旅行社的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力03-17
國(guó)債市場(chǎng)應(yīng)對(duì)入世策略分析03-21