公司財務分析：框架與超越

公司財務分析：框架與超越

簡介：面對公司所碰到的來自各方面的挑戰，財務報表的學科定名和框架安排已具有明顯的不適應性。擴展財務分析框架需要轉換財務分析視角，包括價值創造、戰略、價值鏈或價值網、生態化等，都應當納進財務分析體系。擴展后的財務分析框架，以公司價值及其創造為目標，以戰略分析為出發點，以價值驅動因素分析和價值源泉分析為主體的分析架構。其中，價值驅動因素分析使用“五種狀態”模型，價值源泉分析使用利益相關者價值模型，兩種模型均內含財務、經營和生態的一體化運作，并將猜測性分析寓于其中。　　財務分析作為一門獨立的學科已有近百年的。近百年來，人們已經習慣性地、不假思考地沿用著在它早期就已形成的一套框架結構，很少從總體上審閱這個學科的框架是否能適應公司的經營和治理環境，因此也很少在總體框架結構上有所突破。被大家習以為常的那個財務分析框架真的就不能再有所突破和超越了嗎？　　一、適當的和可確定的名稱之選擇　　諸如數學、、學、學等，每門學科都應該有它適當的和可確定的名稱，但在財務分析領域，我們所能看到的卻是極不確定的混亂狀態。諸如財務報告分析、財務報表分析、會計報表分析、財務評價、財務分析、經營分析、經濟分析、經濟活動分析等，盡管它們在含義上有所差別，卻經常地見諸于國內外各類有關財務分析的教科書之中。在這些概念或名稱中，使用頻率最高的可能要數財務報表分析、經營分析和經濟活動分析�！　　柏攧請蟊矸治觥被颉柏攧請蟾娣治觥苯洺５乇幻绹鴮W者使用。所以如此，部分地是由于歷史傳統和習慣，部分地出于對財務報表或財務報告使用者的考慮。借助財務報表分析或財務報告分析，可以進一步解釋并提升財務報表或財務報告的使用價值，以滿足結構廣泛的報表讀者的需要。如同LepoldA.Bemstein、JohnJ.Wild在《財務報表分析》一書中所言：“我們的選擇是適應財務報表使用者更廣泛的留意力，我們的做法是將分析與很多直接或間接的財務報表使用者相聯系”。而在日本，有關財務分析的著作多半冠以“經營分析”的名稱，如日本古川榮一著《經營分析進門》�。�1955），松本雅男著《經營分析進門》（1959），國弘員人著《經營分析體系》（1959），西野嘉一郎著《經營分析》（1959）等。日本慣用“經營分析”，主要是受德國傳統的。德國學者KurtSchmaltz于1927年所著《美國財務報表和經營分析》和1929年所著《經營分析》，前者先容美國的財務報表分析，后者先容美國的經營分析。后一本書對日本財務分析轉變為經營分析影響甚大。20世紀60年代，日本的財務報表分析改稱為“經營分析”（BusinessAnalysin），其中以Diamond公司董事長石山賢吉所著的《決算報告的閱讀》為最早，后由日本銀行統計局開始從事經營分析，并發表經營分析的結果�！敖洕�活動分析”是前蘇聯所慣用的概念，在范圍上已經超出了財務分析的界限，而將財務分析與非財務的經營和治理分析寓為一體。在，20世紀90年代之前更多受前蘇聯傳統的影響，院校開設的課程一般取名“經濟活動分析”，20世紀90年代以后轉向接受美國的傳統，更多地使用“財務報表分析”，同時其他概念并存使用。比較而言，國內學界在概念的使用上可說是最為多元和混亂的�！　”M管這些概念都有其產生和使用的特殊背景，但我們更傾向于用“財務分析”給這門學科定名。盡管企業的各項活動（包括財務的非財務的、經濟的和技術的、經營的和治理的、內部的和外部的）都需要展開分析，并且企業的各項活動分析之間又彼此影響和限定，但有關非財務的分析（如技術分析、技術經濟分析、生產分析、市場分析等），事實上已包括在對應于這類活動的學科之中。因此，若再沿用前蘇聯的名稱，勢必會造成學科間的交叉重復。至于“經營分析”，我們的感覺是名不符實，顯然不如“財務分析”貼切。最值得解釋的是“財務報表分析”或“財務報告分析”，筆者不傾向使用的主要原因是它們會將這門學科的和用途限定在一個不適當的范圍并限制其�！　∈紫龋�財務報表或報告分析屬于事后分析的范疇，要想融進事前分析或預警分析的內容似有很大的困難。這也是美國的很多財務報表分析著作中缺少前瞻性分析特別是財務危機預警分析的重要原因。然而，預警分析對現在的面臨激烈競爭環境、隨時都有可能陷進失敗境地的公司來說又是如此的重要，甚至是越來越重要。從翻譯過來的美國教科書來看，這項極其重要的內容，經常既不出現在財務治理類教科書之中，也很少嵌進在財務報表分析類教科書之中。預警分析的缺位，讓我們不能不往思考財務報表或報告分析的超越�！　∑浯�，拘泥于財務報表或報告分析，難免會出現“一葉障目、不見泰山”的錯誤。財務報表分析的教科書往往會誘導分析職員過分關注分析的細枝末節，從而忽視對公司進行廣泛和嚴格評價的可能性。有能力的財務報表分析職員應該把他們的任務當成一項企業分析來解決，而財務報表或報告分析顯然無法實現這樣的任務。至少是現在通行的財務報表分析框架，還沒有從整體上把握企業戰略及全局的能力�！　≡俅危�財務報表或報告分析將更廣泛的報表使用者納進其關注的對象，也就即是將重點集中刁：所有報表使用者的共同需要，這將很難兼顧各類報表使用者的個別需求，尤其是公司治理當局的分析需求。因此，盡管財務報表分析研究職員十分關注報表分析對公司治理當局進行評估和決策的意義。但他們所設計的內含償債能力、盈利能力和營運能力等模塊的報表分析框架，確實是很難實現對公司治理當局有意義的分析目的。很顯然，現有的財務報表分析框架是“向后看”的，并且經常不能有效地與公司戰略、價值創造、綜合競爭力和核心競爭力、流程再造等當今公司治理當局的重要關注點相聯系。即使是治理當局十分關注的風險題目，通過現有的報表分析框架也是很難充分描述和評價的�！　』�于以上原因，要使這門學科有更廣闊的發展空間，將其名稱限定為“財務報表分析”還是遠遠不夠的。筆者以為，定名為財務分析可能要比財務報表分析更適當。　　二、現有財務分析框架及其缺失　　迄今為止，學界對財務分析所能包括的要素或模塊也是各說不一。在國際上，財務分析通常被回納為比率分析學派、經營分析學派、財務危機猜測學派和資本市場學派四大學派，各派所關注的分析重點亦有不同。比率分析學派在財務分析史上最早出現，所關注的是在財務報表基礎上轉換而成的各類財務比率及其。David E.Hawkins將常用的財務比率事實上分為活動性比率、償債比率、資金治理比率、盈利性比率和成長性比率五類。財務危機猜測學派夸大將財務報表分析的重心從對歷史結果的分析轉向對未來的猜測，夸大報表分析的主要功能是對未來事項的猜測能力，他們經過長期的檢驗、計量活動性、資本結構、盈利能力和其他一些重要比率猜測企業破產和出現財務困境的一些模型。資本市場學派以為報表分析的作用在于解釋和猜測證券投資報酬及其主要風險，因此重點探討財務比率在猜測證券報酬的作用以及會計收益的性質與證券報酬的關系。這些學派各自從一定側面揭示了財務報表更豐富的內涵和價值�！　〉�是，從表1所列3種教科書及其他財務分析類教科書的描述情況看，財務分析框架的內核或基本要素實在并無差別，有差別的只是衍生性或派生性分析的要素。現有財務分析框架的內核顯然是“四要素”，即償債能力、資產營運能力、盈利能力和發展能力，對應的分析工具也就是四類財務比率，即債務比率、資產周轉比率、收益比率和成長比率。在各類教科書中，對這“四要素”的分析內核所借助的分析基本上都是比率分析法、結構分析法和趨勢分析法三類。這些內核、分析工具和分析方法，實在在財務分析這門學科產生的早期階段就已存在并被廣泛運用。財務分析的衍生性要素在教科書中各顯差異。回納起來主要有預算分析、信用分析、投資分析、本錢用度分析、收益質量分析、盈利猜測分析和財務危機猜測分析等。對于衍生性分析要素的安排，很多都是隨意性的，很少顯示前后要素間及與基本要素間的邏輯關系�！　☆}目在于，以“四要素”為內核的財務分析框架，其對現代的適應性如何？尋找這一題目的有效答案，需要我們客觀地分析評估現代公司所面臨的環境及其對財務分析工作的新要求。試圖無一漏失地描述當今社會中公司所面臨的環境變化和挑戰是很困難的，甚至是不可能的，但就對財務分析有重要影響的環境變化因素進行回納還是可以嘗試的。僅就經濟環境而言，至少包括：　　（1）戰略成為公司運行和發展的導向因素，并且戰略決策通常是在更大范圍的內部和外部利益相關者壓力下做出的。戰略導向的出現將改變著治理的型式，夸大“向后看”的治理轉向夸大“向前看”的治理�！　。�2）信息技術的快速發展及其在公司運作領域的廣泛應用，特別是公司一體化信息平臺的搭建和運作，使公司戰略與業務、經營與財務進進一體化運作的新階段，公司財務必須聯系戰略、經營、資源配置和績效衡量等治理要素�！　。�3）隨著以信息技術為媒介的聯系方式的變革，制造商與它的供給商、客戶等方面的關系越來越密切，公司的治理和發展開始超越公司的邊界，轉向價值鏈或價值網治理，同時以合作性為特征的戰略同盟得以高度重視�！　。�4）以客戶為中心的經營模式的確立改變了公司價值鏈的方面，傳統的從資產與核心能力開始的價值鏈轉向從客戶開始的價值鏈，并進而要求我們改變對企業的定位和設計，新的設計將內含客戶選擇、價值獲取、價值保護和業務范圍四個要素�！　。�5）過剩經濟和買方市場結構的形成和發展及在此基礎上出現的客戶討價還價能力的進步，使商品經營進進了一個微利時代，迫使企業不得不轉變經營方式和轉換盈利模式，于是一種風險性更大同時收益性也更強的資本經營受到公司的關注，公司并購和重組活躍，資本市場高度活動和發展。在這樣的經營時代，公司所面臨的風險也將比歷史上任何一個時期都大�！　。�6）資本頻繁的跨國界活動及跨國公司的迅速發展，推動經濟全球化的進程加快�！　。�7）可持續發展戰略的提出引起公司對環境、資源、生態、社會責任等題目的關注，的發展也相應地開始“綠化”或“生態化”�！　∶鎸�這些變化和挑戰，經濟學、管甚至會計學都已經做出了積極地回應，然而財務分析框架在多大程度上有所擴展和改進呢？我們所看到的，似乎是一個僵化了的分析框架。首先，這個框架，很難說它就是以公司價值創造為目標追求的。它所夸大的依然是專家的分析職能，其關注點尚未轉向公司的增值職能。其次，這個框架缺乏與戰略間的聯系，因此缺乏應有的整體性和層次性。盡管教科書的編寫者夸大在進行報表分析之前首先要關注和識別公司的戰略，猜測這一戰略的可能結果并且評價這一戰略對公司是否適合，以避免犯“一葉障目、不見泰山”的錯誤，但這個框架還是不可避免地會將讀者引進報表的細枝末節。大凡學過財務分析課程的人，也許能有記憶的就是那“四個要素”和一些財務比率了，有誰會將財務分析與公司戰略聯系到一起？！第三，這個框架人為地將財務與經營割裂開來。盡管分析框架的“四要素”中內含財務與經營兩個領域，但對經營題目的關注通常局限于經營效率的評價上，并且對經營效率的評價是與公司價值創造的目標相脫節，與公司戰略、資源配置和績效衡量相脫節，與公司經營過程相脫節。在多數的財務分析教科書中，市場分析和本錢用度的分析是被排除在外的，其結果一方面會降低分析結果對公司治理當局的應用價值；另一方面也使經營效率分析與評價停留在表面上。排除市場和本錢用度分析的經營效率分析，即是是把經營結果與其形成過程相割裂的分析思路。從“四要素”分析框架中，我們完全能夠看到經營效率的高低及其變化，但若想了解其中的緣由及其主客觀因素的影響程度，就很難達到目的了。由于“四要素”框架是一個財務與經營斷裂的框架，所以在這個框架中，我們所能觀察的公司風險僅僅是財務的風險，而且還不是完整的財務風險，經營的風險以及越來越受重視的戰略風險，就只能到框架之外往尋找了。第四，公司的價值經常并不是由單個企業所決定的，尤其是在客戶導向的時代�？蛻魧�向、戰略同盟和價值鏈或價值網治理等，這些新思維和新方式所能告訴我們的，是要在超越公司的更大的范圍內觀察和評價公司的風險、效率和價值創造能力，就是也將價值創造能力的分析與公司的價值鏈或價值網結合起來，而這種結合顯然是“四要素”框架多力所不及的。第五， “綠化”和“生態化”的發展模式，要求我們將公司財務分析與生態分析、將公司財務業績與環境業績結合起來考慮，很顯然這也是現有分析框架的缺憾。以上的分析集中到一點，現有的以“四要素”為內核的分析框架，面對活生生的公司環境還是不具適應性的。當我們沉醉于財務分析的細節題目時，我們很難發現財務分析在整體框架上的缺失，而一旦我們跳出現有的分析框架，確立起整體主義的思維模式，將視野和思路放大到公司日益變化的生存和發展環境上，把財務分析嵌進到公司大系統及其發展趨勢上，會發現其中的題目與缺失。　　三、財務視角之轉換　　面對新的公司環境，財務分析框架結構視角需要轉換，框架結構的需要擴展，這是惟一能增進財務分析框架對公司環境適應性的途徑或方式。聯系上述公司環境變化及其對財務分析的要求，我們主張在研究和建構新的財務分析框架時，應當確立起包括財務學視角、價值創造視角、戰略視角、生態化視角、價值網視角等在內的一系列新的視角，并以此為突破口來擴展財務分析的框架結構�！　�1.財務學視角的財務分析　　這涉及財務分析的學科回屬。在財務與平行的觀點或模型下，財務分析回屬于財務管還是會計學，還是不清楚的。檢索一下有關的教科書，我們可以發現兩種并存的學科安排：一是將財務報表分析作為會計學的一個模塊安排；二是將財務分析嵌進到財務治理學的模塊體系之中。這樣的學科安排讓人迷惑：財務分析究竟回屬哪些學科？這個題目對確立財務分析的態度和框架至關重要。由于，會計學與財務治理學雖有內在的邏輯聯系，會計所提供的報表信息通常被以為是進行財務治理的重要依據或基礎，但兩種學科所體現的態度及所服務的對象還是有差別的。公司財務學的態度顯然是從公司治理當局出發的，著眼于幫助公司治理當局如何有效地培育、配置和使用財務資源；而會計學的態度是公司全部的信息使用者，著眼于為公司的利益相關者提供有用的信息。因此，如若回屬于會計學，財務分析實際上就是會計核算工作的延伸，是對會計核算產品的一部分——對外財務報表——的進一步解釋和說明，其所服務的對象就是以股東和債權人為主體的范圍更廣泛的報表使用者，在框架結構的安排上，就會把“財務報表分析”作為重心，著眼于根據各類報表使用者的共同需求對財務報表的數據進行轉換和對公司的財務狀況、經營效果進行識別和判定；而若回屬于財務治理學，其所服務的對象就是以公司治理當局為主體的信息使用者，在框架結構的安排上就會特別關注治理當局的需要，著眼于依據以財務報表為主體的公司有關信息資料，對公司的整體與結構及其未來趨勢進行分析。在這兩種安排中，我們更傾向于回屬財務治理學的安排。由于這將給擴展財務分析提供更大的空間，以提升財務分析的價值，同時又能更好地兼顧和服務于治理當局以外的其他信息使用者，使他們能夠對公司有更全面的識別和判定�！　�2.價值創造視角的財務分析　　公司的目標是價值創造，這一觀念已被學界和實務界廣為接受。日本野村證券公司的北尾吉孝在考察了大約300家公司后發現，按照這一理念經營是走向成功的捷徑。從表象看，財務分析與價值創造似乎是遠隔千山萬水的事，但細加分析，二者的關聯甚密。公司價值與現金流量和財務報表有密切的關系。公司價值創造需要以有效的現金流量分析和規劃為條件；公司價值的識別和評價需要以現金流量特別是自由現金流量的分析和猜測為基礎；借助財務報表，可以有效地分析公司價值創造的驅動因素，等等。以價值創造為出發點設計財務分析框架，需要借助這個框架解決：公司價值如何借助于報表及相關資料來衡量；如何借助報表分析和解釋價值創造的驅動氣力（價值創造能力）和因素；如何借助報表及相關資料來猜測公司價值及其變化趨勢。價值創造視角的財務分析框架將能夠實現與公司價值創造的目標定位相對接。　　3.戰略視角的財務分析　　在戰略導向的治理，財務分析確立戰略的觀點是必然的選擇，這需要將戰略分析納進財務分析框架，并借助于財務報表及相關資料分析公司行動與戰略的一致性。戰略導向的財務分析需要將分析與戰略、經營、資源配置和績效衡量有機地連接到一起，形成公司整體的分析框架。戰略、價值與價值驅動因素之間有著密切的關系，戰略導向的財務分析還需要將戰略分析與價值驅動因素分析連接起來�！　�4.價值網視角的財務分析　　檢索一些現有的，治理學界比較熱衷于使用“價值鏈”來描述公司的價值創造和影響過程。而事實上，從財務的角度看，價值是在中而不是在單一鏈條中創造和影響的。對公司價值創造做出貢獻的主體，顯然并不只限于客戶和供給商，股東、債權人、政府等，它們無一不對公司價值創造施加影響，因此事實上也構成公司價值創造的驅動氣力。并且從財務的角度看，公司的價值（比如EVA）也是在扣除了這些利益相關者的財務回報期看后衡量的。因此，就財務分析而言，更有意義的概念可能是價值網而不是價值鏈。　　然而，不管是價值網還是價值鏈，這些思想都需要我們在進行公司財務分析時超越公司的邊界，從更大的范圍上對公司內部的價值創造題目展開分析。從價值創造角度看，公司的本錢和效率均不是單個公司影響和決定的，也不是單個公司所能控制的。因此，對公司的本錢和效率進行分析，理想的選擇顯然不是局限于公司內部來進行，而是站在價值網的角度來揭示各類利益相關者對公司本錢和效率的影響，進而為公司確立公道的戰略提供依據。　　5.生態化視角的財務分析　　生態化視角的確立通常與環境污染、資源枯竭及在此基礎上可持續發展戰略的確立有關�；�于利潤最大化的目標定位、財務壓力、市場競爭以及建立在本錢基礎上的傳統會計模式等一系列起抑制作用的因素的影響，很多并沒能將環境題目和可持續發展的原則有效地運用于戰略和日常經營之中。不過，現在依然有一些有力的推動力，促使企業改善環境業績和對外提供環境報告。將環境和生態視角引進公司財務分析體系是有必要的，由于它們與公司的價值創造密切相關，是價值創造的一個重要驅動因素。大量的研究表明，股票市場對良好的公司行為是有回報的。Klassen和Mclaushlin在1997年所做的一項研究發現，當企業在環境題目上表現良好時，企業的股價傾向于上升，均勻達到0.82％；而當企業發生一次環境事故時，例如井噴，企業股價大約會下降1.5％。英國特許治理會計師協會在1999年所進行的一項研究也表明，企業環境義務與公司盈利能力之間存在一定的聯系。對于綠色公司和非綠色公司而言，綠色公司的資本回報率要高出5％�！　÷摵蠂鴩�際會計和報告政府間專家工作組于2000年制定的《企業環境業績與財務業績指標的結合》，建議將環境業績與財務業績相結合，來測度企業的生態效率以及猜測環境題目對未來財務業績的影響。在這項國際會計與報告標準中，生態效率被定義為環境業績變量與財務業績變量的比率。其所推薦的衡量生態效率和環境業績的兩類指標體系，為我們建立生態化視角的財務分析框架提供了一種可行的思路和。在可持續發展的戰略框架下，公司的財務分析再拘泥于傳統的財務與經營效率，就顯得分歧時宜了，生態效率和環境業績作為企業總體效率的重要組成部分，應當納進財務分析框架。　　四、財務分析框架之擴展　　確立新的財務分析視角對擴展財務分析的框架結構是必要的，但財務分析框架的擴展還需要進一步明確公司價值驅動因素或價值創造的影響因素，以便于公道界定財務分析的框架要素及其邏輯關系�！　『茱@然，戰略選擇系最高層次的價值驅動因素。戰略反映了治理當局為了實現公司價值最大化的目標所做的重大選擇。從一般意義上說，戰略是最具全局性、重大性影響的價值驅動因素。公司價值的創造、保持和銷蝕受到由戰略設定到企業日常運行的各種活動中的治理決策的影響，當資源如人力、資本、和商標等都得以公道配置，以至于所帶來的收益超過支出時，價值創造就得以實現�！　≡趹鹇詷嫾芟陆洜I運作層面的價值驅動因素，人們習慣上從經營和財務兩條主線來熟悉和把握，把價值創造的關鍵因素回納為經營獲利能力（用稅后投資回報率衡量）、資金本錢（用加權均勻資金本錢丈量）和增長能力，即“創造價值：改善經營X轉換財務政策”。所以選擇經營和財務兩條主線，最主要的原因可能是這兩者通常被以為是公司最基本的活動，于是財務會計報表的設計、公司戰略和風險的劃分等也均是按這兩條主線來展開①�！　　皟蓷l主線”的價值驅動因素分析模型所存在的題目至少有三個：一是忽視生態效率和環境業績對公司價值創造的實際影響，而這種實際影響已經是有關的大量研究所證實了的；二是尚不能清楚地描述公司價值創造的源泉，也就是利益相關者在公司價值創造中所做的貢獻，因此對公司如何更公道有效地召募和配置資源，該模型的作用還十分有限；三是借助這個模型，我們很難判定一家公司現在處在何種狀態，未來將會有怎樣的變化，因此對擴展財務分析框架的意義還有限。這個題目涉及財務分析的目的題目。在所接觸到的文獻中，對這一題目的把握有兩種類型：一是從報表使用者的角度把握，以為分析的目的取決于信息使用者的信息需求，而那些重要的使用者在信息需求結構方面的差異是明顯的；二是從公司實體的角度把握，以為分析的目的是借助報表來識別公司現在乃至將來所處的狀態或經濟實情，以幫助公司的相關者做出公道的判定和決策。在這兩種表述中，我們持第二種。面對著大量的風險和失敗，任何一個與公司有著利害關系的組織或個人都應該把握識別公司所處狀態特別是經濟狀態的技巧，而提供這種技巧的學科當屬財務分析學科�！　〔贿^，值得研究的是“公司經濟狀態”一詞的內涵及其與價值驅動因素的關系，這會影響筆者所擴展的財務分析框架結構。幾乎在所有公司里，高層治理職員所關注的基本經濟狀態至少包括五大方面，即實力狀態、風險狀態、效率狀態、質量狀態和成長狀態，危機或失敗狀態內含其中。這五大狀態大抵可以描述公司的經濟實情，并且事實上也構成公司價值創造的關鍵因素。這五種狀態也是與公司戰略相關聯的結構性因素，在對公司經濟實情的把握上顯然要比傳統的“四項能力結構”（償債能力、營運能力、盈利能力和發展能力）的層次性更高，而且更全面完整�！　∩衔乃�述，筆者所擴展和構建的財務分析框架是：公司價值及其創造為目標，以戰略分析為出發點，以價值驅動因素分析和價值源泉分析為主體的分析架構。其中，價值驅動因素分析使用“五種狀態”模型，價值源泉分析使用利益相關者價值網絡模型，兩種模型均內含財務、經營和生態的一體化運作，并將猜測性分析寓于其中。傳統的“四能力”分析內含在“五狀態”模型之中。框架中的所有分析模塊，基本上都以會計報表為主要依據并結合其他相關資料來展開。

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