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      2. 企業上市過程的潛規則

        時間:2024-07-18 17:36:42 上市輔導 我要投稿
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        企業上市過程的潛規則

          蘇寧電器剛上市時,張近東坦言:“對資本市場的運作及結果,我不太懂。”朱新禮則說過,自己對于資本運作還是個小學生。這兩位企業家絕不是謙虛,而是大實話。在資本運作面前,許多從未經歷上市的企業的確還是小學生,規范的公司治理、完善的運行機制、合規合法的財務報表……對于許多準備沖刺上市的企業來說,IPO的游戲規則不啻為一個漫長而痛苦的嬗變過程。然而,為走捷徑、規避上市帶來的各種隱性成本,在IPO成功的華麗外衣下,潛伏著形形色色的潛規則。

          潛規則一:“抹掉”逃稅劣跡

          不少民營企業為了逃避企業所得稅,通常的做法就是隱藏利潤,報給稅務局的“毛利潤”遠遠小于實際毛利潤。比如,企業的實際盈利可能是1500萬元,而報給稅務局的賬卻可能只有300萬元。

          但為了上市,就必須滿足一定的盈利條件,比如,中小板上市需要最近三年連續盈利,并且累計實現凈利潤達到3000萬元以上;創業板上市需要滿足“最近兩年連續盈利,最近兩年凈利潤累計不少于1000萬元,且持續增長”或者“最近一年盈利,且凈利潤不少于500萬元,最近兩年營業收入增長率均不低于30%”的條件。

          很多的企業不上市的時候隱藏利潤逃稅,等到準備上市的時候再通過調賬體現利潤和補稅。以前證監會也認可企業調賬后的經營業績。但是現在,證監會對大幅度的補稅、調賬不認可了。凡出現此類情況的,一般都要至少經過一個完整的會計年度后,才能提交發行申請,使得企業錯過了上市的好時機。這也是張雪奎講師常說的出來混,總是要還的,逃稅得小便宜卻在關鍵時刻要吃大虧。

          潛規則二:上市大躍進

          原本上市是一項長期的資本戰略,很多企業卻希望在上市前驚險一躍,迅速吹大業績。

          2008年初,一家企業啟動了上市計劃,打算2009年上半年向證監會提交發行上市材料,下半年掛牌上市。為了達到上市業績條件,同時也為了募集更多的資金,這家企業不顧企業實力瘋狂拿訂單,甚至將2009年的訂單、利潤也提前到了2008年。2008年的業績的確比上一年增長了80%,沒想到由于金融危機,新股發行審核自2008年10月后一直暫停,直到2009年7月之后才重啟,而該企業由于各種原因,至今仍未“上會”。

          該企業業績過度透支,再加之金融危機雪上加霜,2009年業績預估至少下降一倍,很難符合投資者的期望。這家企業2010年上市的希望仍是渺茫。

          潛規則三:套取高額承銷費

          承銷費是按融資額的一定比率收取的,融資額越多,承銷費就越高,因此,有的券商為了套取高額的承銷費用,游說企業家,市盈率越高越好,定價越高越好,融資越多越好。

          有一家企業,就是在這種短期行為的指導下,IPO時將價格定成了天價。結果,企業上市后,又被游資爆炒了一把,隨后是接連大跌,上市當天入市的投資者悉數被套牢。至今,一年多過去了,股價還沒有復原到當初的發行價。這家企業如果想今后再融資,投資者還敢再買嗎?上市不是一錘子買賣,而應該利用上市所搭建的資本平臺,進行資本運作,包括戰略并購和再融資等。因此,資本運作不是一次性融資行為。不能簡單地將IPO的目標定位于融資金額的最大化。

          其實,張雪奎教授認為,企業上市市盈率并非越高越好,定價并非越高越好,融資并非越多越好。要舍得給投資者一定的折讓,如果能賺10分的錢,賺11分也可以,但是結果你只拿了7分的錢,相信你一定財源滾滾—“李嘉誠經營哲學”在資本市場上同樣適用。

          潛規則四:難防“李鬼”律師

          2003年,中國證監會和司法部取消律師證券從業資格許可,對律師從事證券業務已沒有從業資格的要求。但實際上,由于證券業務的專業性強,很多律師都承擔不了這一業務。但有一些“李鬼”律師,垂涎企業上市律師業務這塊肥肉,不懂裝懂,欺騙客戶。

          筆者曾收到過一封電子郵件,發信人是一位剛剛從事律師業務的律師助理。他說自己的“老板”利用人脈關系剛剛拉了一單企業上市業務,該律師事務所以前根本沒有從事過企業上市業務,大膽的老板硬是把這個業務交給了他,因為他在該所里學歷最高,經濟法專業碩士剛剛畢業,他想請教盡職調查方面的問題。像這樣的律師事務所,即使拿到了上市的單子,怎能保證會做好業務呢?

          此外,也有不少律師,利用人脈關系拿到企業上市的單子后,“分包”甚至“轉包”給別的律師事務所,由于實際做業務的人不署名不承擔責任,業務質量難以保障。這也是張雪奎教授經常說的,三師要請有信譽、有經驗的,多花小錢辦大事,吝嗇小錢辦壞事。

          潛規則五:關鍵時刻敲“竹杠”

          由于沒有牌照限制,任何律師都可以做,因此,律師之間的競爭十分激烈,甚至到了慘烈的地步。比較保薦人、會計師和律師三家中介機構,律師收費最低,因為律師沒有“特許權價值”。

          一單上市業務,目前律師收費百萬以上屬于正常水平。但有的律師“低價傾銷”,以便招攬業務。一旦單子到手,他們往往會找出各種借口讓企業加錢,尤其是企業上市的關鍵時刻,他們“敲竹杠”的本領十分了得。如果企業不加錢,他們要么服務態度不好,要么故意拖延,要么派一些沒有業務水平的律師或律師助理去“磨洋工”……客戶有苦難言,大部分時候只能忍痛挨宰。

          潛規則六:財務造假

          業績造假是企業上市的第一大忌。證監會對造假的查處和處罰力度也是最大的。

          國內首家無繩電話生產企業深圳萬德萊就是前車之鑒。雖然2000年后萬德萊的經營已一落千丈,但董事長還是下定決心冒險上市,2002年向證監會提交了上市申請。同時,一封舉報相關信件披露了萬德萊資信情況惡劣、虛增利潤的劣跡,2002年8月萬德萊無奈撤回了上市申請,結束了其策劃多年的上市之路。2004年,萬德萊破產倒閉。

          此外,成都紅光、大慶聯誼等等也都成為業績造假、欺詐上市的典型。成都紅光隱瞞了1996年該公司實際虧損5377萬余元的事實,虛增1996年公司凈利潤5428萬余元,虛報利潤共計10805萬余元。大慶聯誼1994年至1996年的三年會計報表,共虛構利潤16176萬元。如今,這些企業都已經倒下,相關責任人都受到了嚴懲。

          潛規則七:上市動機不正

          不為股東負責,將上市公司當做提款機—上市之前,許多企業已經暗含“鬼胎”。

          曾經的明星企業春都A歷史何等輝煌:自1986年生產出我國第一根西式火腿腸開始,春都就一直跳躍發展,春都火腿腸紅遍中國,市場占有率曾高達70%以上,資產達29個億。春都集團作為春都A上市的獨家發起人,所持有的股份高達62.5%。春都A上市僅3個月,春都集團就提走募股資金1.8億元左右,以后又陸續占用數筆資金,累計高達3.3億元,相當于全部募集資金的80%。春都集團掏空春都A,用于其兼并的十幾家虧損企業,以及新增的醫藥、飲料、木材、制革、酒店、房地產等多個經營項目。據說,春都集團占用春都A的募集資金,簡單到只需要董事長一句話。如今,春都A這家上市公司已經從證券市場上消失了。

          某企業家僅控制某上市公司25%的股份,由于控股比率較低,這位企業家通過一系列關聯交易,隱蔽地將上市公司的1個億資金轉移到控股股東那里。2008年下半年開始的這次金融危機,導致控股股東虧損嚴重,如今已經陷入破產的泥潭。由于上市公司被掏空,上市公司也開始出現了虧損,被戴上了ST的帽子。

          他們之所以掏空上市公司的巨額資金,大都是抵擋不住多元化的誘惑,以為巧妙地騰挪,可以掩人耳目去發展那些所謂利潤更高的行業。上市公司的企業家們應該專注于市值管理,補上資本運作的系統理論和常識。

          潛規則八:“投資者關系”虛設

          不少企業不知道投資者關系為何物,例如一家大型國企上市后,上市辦公室的工作人員集體放假了一個月,期間股價一直往下掉,沒有人管,沒有人問。

          正中藥業,這家位于山西的制藥企業2000年7月25日在香港上市。企業上市后,實際控制人無視中小股東的利益,在高位集中拋售股票套現。2001年8月間,減持2650萬股,套現1350萬港元;2002年5~7月,又減持5.2億股,套現1.5億港元,導致股價連連走弱。頻頻套現引起其他股東不滿,他們聯手奪走了正中藥業的控股權。2003年7月25日,正中藥業上市三周年之際,被正式停牌,不久被取消上市地位。

          投資者關系就是通過信息披露與交流,加強與投資者及潛在投資者之間的溝通,增進投資者對公司的了解和認同,提升公司治理水平,以實現公司整體利益最大化和保護投資者合法權益。企業在上市前,只有一個上帝即消費者;上市后,卻有兩個上帝,一個是消費者,一個是股東(投資者)。但很多企業在上市前的投資者關系培訓僅僅是走過場,上市后對投資者關系的經營僅僅停留在信息披露等淺層次的溝通,企業管理者并未真正將投資者關系當成自己的重要責任。

          排查上市地雷,僥幸心理要不得,須按法律逐條規范行為

          企業發行上市是一個系統工程。企業能否順利通過發行審核,取決于多種因素,如企業經營模式、商業模式和競爭優勢,資產質量和盈利能力。公司的治理結構,未來發展前景以及企業應對行業風險與經營環境變化的能力等,都是監管部門和投資者關注的重點。首先明確上市動機

          在上市過程中遭遇“地雷”之前,企業首先要做的,就是回答企業上市動機這個最基本的問題,回答這個問題的過程就是上市決策。具體來說,企業或者企業家必須明白的基本問題是:企業為什么要上市?怎樣才能上市?在哪里上市?怎么上市?什么時候上市?上什么板?融資多少合適?等等。

          這些問題看似簡單,其實并不是所有的企業都能回答。筆者在調研中發現,有很多情況是投行、券商看到了一個好企業,覺得要把企業推向資本市場,但是企業家本人并沒有上市的計劃或沖動,對上市的動機并不清楚。作為企業家,在企業上市之前有必要學習了解這些問題。

          因此,針對是否上市的問題,企業需要一個專門的班子和團隊進行上市的可行性分析。比如同行上市是什么原因,我這個企業要不要上市?企業上市有什么好處,是為了融資、擴大知名度還是提高市場占有率?上市的基本條件企業還有哪些未滿足的地方?企業要怎么解決?

          在這里張雪奎教授提醒企業要注意的是,這個工作最好自己完成,或者為了更加規范化而請外腦來回答。上市是企業的新里程碑,不是企業家盲目的一時率性。

          上市地雷多是非量化條件

          每個企業都不相同,上市的難點也會因為企業歷史和企業上市的目的而不盡相同。不同的市場有不同的要求。如A股市場主板和創業板的發行管理辦法,與美國市場的《1933年證券法》和《1934年證券交易法》,以及香港聯交所上市規則等,差別較大。上市過程就像一場考試一樣,申請上市的企業需要逐條規范自己的行為,不給上市留下漏洞。比如,某公司董事會上,第二大股東行使否決權,對當年的公司年報投反對票,如果這家公司在3年以后上市,就必須向監管部門陳述清楚當初第二大股東行使否決權的來龍去脈。

          企業上市的“地雷”,包括運營模式、競爭優勢、資產質量和盈利能力、公司治理結構、未來發展前景、成長性、企業抗風險能力等,這些問題難以被量化,因而在發審委的通過與否決之間存在很大的回旋空間。

          如某公司生產日用小家電,產品主要以貼牌方式出口歐美國家,雖然銷售收入很大,但利潤率不高,企業缺乏核心競爭力,隨著國內勞動力、土地等生產要素成本的不斷提升,以及出口政策調整等因素,企業的盈利能力及發展的可持續性受到重大質疑。被否決。

          另一個案例是,某公司實際控制人控制公司85%以上的股份,除發行人以外,還控有17家子公司。2004年至2006年9月期間,控股股東未簽訂相關資金借款或還款協議,通過資金直接撥款形式,發生了對發行人及控股子公司較為頻繁的資金占用;此外發行人與關聯方還存在相互擔保情形。被否決。

          多種手段排雷

          針對企業IPO過程中的非量化指標,企業排雷的對策包括:完善治理股權結構;明確主業,培養和形成核心盈利能力;理順產權關系,進行股改,完善治理結構,建立現代企業制度;強化與中介機構合作;及時披露信息控制關聯交易,比較成本收益,選擇最優融資渠道等。企業上市以券商為導向。找到一個好的保薦人對擬上市企業的幫助很大,可以幫助企業建立規范的股份有限公司,建立現代公司法人治理結構,包括企業的股份結構設計,企業經營模式的提煉與培養等基礎工作。即使營業收入、利潤等數字指標,券商也可以善用會計準則,在合法合理的情況下讓報表更有說服力。一般來說,大型券商可能對承銷大型企業更感興趣,中小企業選擇券商,可以看看券商的實力,對企業的重視程度如何,把本企業放在什么位置,承銷成本等。券商直投試點后,能夠私人股權投資的券商更值得企業關注。

          企業在上市前引入私人股權投資基金或者風險投資,也能夠在一定程度上化解上市風險,如通過私人股權融資以擴張市場,擴大利潤和股本,達到上市的要求。很多民營企業家族化問題比較嚴重,IPO前引入外部投資者,有助于為企業建立多元化的產權結構和良好的公司治理,而且私募資金往往在券商之前進入企業,適時的幫助企業,為券商創造一個好的局面。在這里資本運作專家張雪奎(歡迎訂制張雪奎講師資本運作課程13602758072)教授需要提醒企業的是,私募基金成分復雜,要引進那些有實力的私募基金,否則還會壞事。

          IPO也是非常耗費時間的工程,企業成立時間長短不一,業績波動不定,未來盈利預測偏頗,企業需要根據具體情況,制定具有可執行性的上市時間表。一般越快越好,盡管存在不規范的情況,但也不能操之過急,反而引發新的問題。

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