歐洲中央銀行貨幣政策透析

歐洲中央銀行貨幣政策透析

摘要:歐洲中央銀行的“兩支柱”貨幣政策策略,保證了貨幣政策決策的連續性和系統性,不僅有利于穩定通貨膨脹預期,而且有助于建立公眾對歐洲中央銀行的信任。
關鍵詞:歐洲中央銀行;貨幣政策策略;貨幣政策透明度
一、歐洲中央銀行的貨幣政策策略

1.確立首要目標,著眼中期,求穩求變。
《馬約》雖然規定歐洲中央銀行的首要目標是維持歐元區物價的穩定,但該條約并未對物價穩定給出明確的界定。為使目標更具可操作性,ECB管理理事會(又稱ECB貨幣政策委員會)于1998年給出了物價穩定的量化定義:整個歐元區的消費物價協調指數(HICP)年增長率不超過2%,而且物價穩定在中期內得以維持。經過近5年的貨幣政策實踐,ECB管理理事會于2003年修正了對物價穩定的界定:中期內消費物價協調指數的通貨膨脹年增長率低于但是接近2%。
從該定義可以看出:(1)ECB對價格是否穩定的判斷是基于整個歐元區中期的價格水平。貨幣政策的變化對物價的有一個時滯,而且最終影響的程度也不確定,因此貨幣政策難以在短期內抵銷意外沖擊對價格水平的影響,通貨膨脹率短期內存在一些波動是不可避免的,貨幣政策不會因幾周或幾個月的短期的物價或通貨膨脹的變化進行調整,貨幣政策著眼于中期。(2)HICP年增長率低于但是接近2%,不僅為HICP通貨膨脹率設定了上限,而且也指出通貨緊縮和物價穩定是不相容的。
對物價穩定給出明確的量化定義,既有助于增加貨幣政策的透明度,也為公眾提供了一個可以監督的標準;既有利于公眾更好地理解貨幣政策框架,也能更有效地引導公眾對物價走勢的預期。不僅增強了單一貨幣政策的可信度,也提高了單一貨幣政策的有效性。

2.圍繞目標,構筑框架,尋求支柱。
和貨幣分析兩個支柱,構成了ECB的貨幣政策框架。在這個框架內,ECB為貨幣政策的制定和調整收集各種信息,充分利用各種分析工具,確保所有相關的信息都不會遺漏,從而確保貨幣政策決策的穩健性。兩支柱策略既不同于通貨膨脹目標的貨幣政策框架,也不同于傳統的以貨幣供應量或匯率作為“名義錨”的做法。
(1)經濟分析。主要是指基于大量的經濟和數據、針對影響價格穩定的短期風險而進行的分析。該分析基于如下的認識:短期內價格水平的變化在很大程度上是由商品、服務和要素市場上的供給和需求所決定。因此,ECB關注的主要變量有:總需求、總產出和勞動力市場的變化,廣義的物價和成本指數的變化,財政政策的變化,資本市場和勞動力市場的狀況,歐元區國際收支的變化等。
(2)貨幣分析。著眼于中長期分析,該分析的基礎是中長期內貨幣供應量增長率與通貨膨脹率變化密切相關。貨幣的變化包含著未來物價變化的信息,因此有助于對物價穩定的風險進行總體評估。ECB把貨幣供應量指標從一系列備選指標中挑選出來,并公布廣義貨幣M3增長率的值,向公眾清楚地表明了它進行貨幣分析的意圖。大量實證分析表明,在M3與物價水平和其他宏觀變量之間,存在一種穩定的關系。M3還預示了未來,特別是中期的通貨膨脹變化。
ECB將從雙柱策略中得出的信息進行評估、反復核對和匯總,形成對經濟的波動程度和本質、經濟運行結果和物價穩定的主要風險的總體評估,為貨幣政策制定提供有力的依據。通過信息交流框架,公眾能了解ECB制定貨幣政策所面臨的復雜的環境,知道ECB在制定貨幣政策時考慮了哪些因素,又是通過什么樣的程序來做出貨幣政策決策的。

3.注重貨幣政策策略的溝通職能。
透明的貨幣政策要求中央銀行向公眾和市場提供決策相關信息、制定政策所采取的程序、所使用的數據及考慮的因素,并就當前經濟形勢與公眾進行有效的溝通。所有這些都能在一種開放、清晰、及時的狀態下進行。
ECB的溝通面臨的是一個多元文化的環境。歐元區12個不同的國家,10種不同的語言,無疑給ECB的貨幣政策溝通提供了挑戰。ECB強調與公眾進行有效的溝通和互動,確保公眾能更好地理解貨幣政策的制定程序以及依據,從而提高中央銀行的可信度,提高貨幣政策傳導效率。為了讓公眾更好地了解貨幣政策,ECB通過多種渠道向公眾傳遞貨幣政策信息:
(1)每個月第一次貨幣政策委員會會議結束后的新聞發布會,是ECB最重要的溝通方式。ECB是第一個召開新聞發布會的中央銀行。新聞發布會上,ECB行長將向公眾詳細地介紹管理理事會對當前經濟形勢的分析以及與貨幣政策相關的物價穩定的風險評估,并通報管理理事會討論的其他議題和決策的相關信息。與會者也可以與新聞發言人進行互動交流。記者招待會的文字材料也將于同一天刊登在ECB的網站上,以便這些貨幣政策信息能夠及時地呈現給公眾。
(2)ECB每月發布“月度公報”,向公眾公布所有統計信息和貨幣政策決策所依據的數據,也提供專家對貨幣政策的分析文章。此外,ECB行長每個季度都向歐洲議會的經濟與貨幣事務委員會匯報ECB貨幣政策的執行情況,并回答相關。ECB每年還向歐洲議會遞交年度報告。
(3)ECB的行長、副行長以及貨幣政策委員會的其他成員,充分利用各種機會與公眾進行交流,闡述ECB的貨幣政策策略、分析框架,不斷提高ECB貨幣政策的可信度。交流包括定期接受媒體的采訪,參加全球和區域經濟金融論壇,到世界各地大學講學。貨幣政策委員會委員的發言稿、演講稿,人員的分析文章,公眾廣泛關注的政策研究結果,在ECB的網站和其出版的論文集和�？�上都可以找到。

4.注重中央銀行研究職能的發揮。
ECB經濟研究的目標,一方面是為貨幣政策的決策提供強有力的和實證的支撐,另一方面是為了更好地服務ECB與公眾和市場的溝通。
ECB的經濟研究通過多種形式展開:working paper主要是鼓勵對ECB貨幣政策的相關問題展開研究,既包括ECB研究人員的階段性成果,也包括一些學術界的專家學者對貨幣政策的研究。這些文章都可以免費在ECB的網站上獲得,對于公眾對ECB貨幣政策的了解很有幫助。同時,ECB也運用大量的宏觀經濟模型對歐元區經濟以及歐元區內不同國家進行分析預測,以便為貨幣政策決策提供比較可靠的預測信息。針對歐洲資本市場和金融一體化、歐元區經濟周期變化等問題,ECB建立了廣泛的研究。此外,ECB和美國聯邦儲備委員會輪流召開國際貨幣政策論壇,鼓勵從全球的視角來討論貨幣政策的相關問題。

二、對我國貨幣政策操作的啟示

1.進一步提高我國中央銀行的獨立性。
增強央行的獨立性是各國貨幣調控機制改革的基本方向。實踐證明,中央銀行的獨立性對其貨幣政策操作具有很大的。獨立性強的中央銀行,在制定和執行貨幣政策、抑制通貨膨脹等方面取得了較好的效果。
《馬約》賦予ECB貨幣政策目標上的獨立,而且ECB還具有工具上、財務上和人員上的獨立,因此為ECB獨立進行貨幣政策操作提供了制度上的保障。
經過10多年的,人民銀行的獨立性雖得到了很大的提高,但依然受到很多因素的制約。從目標獨立性來看,雖然《中國人民銀行法》明確規定“貨幣政策目標是保持貨幣幣值的穩定,并以此促進增長”,但我國貨幣政策當前仍受到多目標約束:物價穩定、增加就業、促進經濟增長、保持人民幣匯率穩定、化解風險等等。從操作獨立性來看,也存在一些約束,比如金融市場不發達,貨幣政策工具選擇的余地小,貨幣政策過度依賴國有商業銀行傳導等等。



多目標之間是存在沖突的,這就導致中央銀行的貨幣政策決策相當困難。而在經濟轉軌過程中,貨幣政策的多目標約束將長期存在,因此提高目標獨立性比提高操作獨立性難度要大。在當前的體制安排下,我們應進一步提高中央銀行的操作獨立性,通過大力發展金融市場特別是貨幣市場,積極推進利率市場化,不斷提高貨幣政策工具、操作目標以及中介目標變量的市場化程度,使人民銀行的貨幣政策操作更具靈活性和前瞻性,為人民銀行貨幣政策的預防性操作創造條件。

2.盡快建立更加靈活的貨幣政策框架。
以利率、匯率或貨幣供應量等工具變量作為中介目標都存在一個共同缺陷,即貨幣政策的靈活性較差。正因如此,絕大多數國家在放棄貨幣供應量目標后基本沒有再簡單恢復利率目標,反而是越來越多地采用了通貨膨脹目標這類非工具變量目標。也就是說,貨幣政策操作直接盯住通貨膨脹率,同時將貨幣供應量、利率、經濟景氣指標指數等其他重要經濟變量作為監測指標。
歐洲中央銀行在考察過一些其他中央銀行已經或正在采用的貨幣政策策略后,決定采用以穩定為目標的雙柱策略(即經濟和貨幣分析)。究其原因,是因為ECB成立的時間不長,歐元區內經濟形勢的復雜性和不確定性,使ECB的貨幣政策操作面臨很大的挑戰,因此兩支柱策略賦予ECB在操作貨幣政策過程中更大的靈活性,有利于提高其貨幣政策的自主性和傳導效率。
鑒于我國的現狀,近期內實施通貨膨脹目標制的可能性不大。但是,我們也可借鑒ECB的做法,建立一個更具靈活性的貨幣政策框架,為公眾的經濟行為提供決策依據,從而提高貨幣政策的可信度,穩定公眾的預期。積極構建更具靈活性的貨幣政策操作框架,提高對經濟的預測能力,即時采取預防性操作,將會為貨幣政策操作提供更廣闊的空間,提高貨幣政策的有效性。

3.注重與公眾交流,提高貨幣政策透明度。
ECB非常注重與公眾的溝通和交流,重視預期在貨幣政策傳導中的作用。通過采用“兩支柱”的貨幣政策策略,為央行與各個層面的公眾溝通提供了一個框架。ECB不僅建立了廣泛、容易理解的網站,而且還定期出版報告預測各種宏觀經濟變量,如通貨膨脹、貨幣市場狀況以及預測的風險等。ECB通過各種途徑,向公眾解釋貨幣政策的目標,討論近期通貨膨脹的情況,評價已經采取的貨幣政策的效果,并描述未來通貨膨脹的發展,因為貨幣政策非常透明,因此ECB有時只要顯示其政策意向,并不需要真正干預市場就能達到調控的目的。
近年來,我國貨幣政策的透明度不斷提高,這一點可以從中國人民銀行的貨幣政策操作實踐中看出。但略顯不足的是,對于我國貨幣政策決策是依據哪些數據的分析,貨幣政策決策過程的程序,以及中央銀行對經濟形勢的預測分析等相關信息還不夠豐富,有待于今后進一步的改善。

4.進一步發揮我國中央銀行的職能。
中央銀行不僅具有服務職能、調節職能和管理職能,而且還具有研究職能。中央銀行要有效對宏觀經濟進行調節,就應該加強對經濟的研究,力爭對經濟的運行有更準確的把握。中國是一個處于轉型中的國家,國內國際環境的不確定性對貨幣政策操作有很大的影響。如何構建更為靈活的貨幣政策操作框架,以有效防范匯率變化及通貨膨脹和通貨緊縮對經濟的影響;如何疏通貨幣政策傳導渠道,提高貨幣政策傳導效率;如何加強與公眾的溝通和交流,提高我國貨幣政策的可信度;如何加強貨幣政策和財政政策、匯率政策的協調;如何在加快金融開放的過程中防范金融風險;如何加強貨幣政策國際協調……這些都需要中央銀行加強經濟研究,有針對性地為我國貨幣政策決策提供可靠的、模型和數據的支撐。

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